Αυτό έχει αναγκάσει τους επενδυτές να επανεξετάσουν τον ρόλο των ομολόγων σε ένα ισορροπημένο χαρτοφυλάκιο, με ορισμένους να στρέφονται προς περιουσιακά στοιχεία με διαχρονική και ενσωματωμένη αξία – όπως ο χρυσός.

Τα τελευταία δύο χρόνια, παρατηρείται επίμονη ανοδική πίεση στις αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων. Η απόδοση των 10ετών ομολόγων του αμερικανικου Δημοσίου σημείωσε απότομη άνοδο το 2022, αυξάνοντας από περίπου 1,5% στα τέλη του 2021 σε υψηλό σχεδόν 5% το φθινόπωρο του 2023.

Έκτοτε, οι αποδόσεις έχουν παραμείνει σε αυτά τα υψηλά επίπεδα, παρά τη μείωση των επιτοκίων από τη Fed και τα γεωπολιτικά γεγονότα που, ιστορικά, θα είχαν δημιουργήσει σημαντική ζήτηση για τα ομόλογα του Δημοσίου ως επενδυτικό ασφαλές καταφύγιο.

Το Reuters ανέφερε πρόσφατα ότι «ο πληθωρισμός, ο υψηλός δημόσιος δανεισμός, η αβεβαιότητα ως προς την πολιτική και οι περίοδοι ταυτόχρονης πτώσης των μετοχών και των ομολόγων έχουν αποδυναμώσει τον ρόλο των ομολόγων ως σταθεροποιητικού παράγοντα, ωθώντας ορισμένους επενδυτές να αναζητήσουν μεγαλύτερη διαφοροποίηση».

Ο επικεφαλής στρατηγικός αναλυτής αγορών της Osaic, Φιλ Μπλανκάτο, δήλωσε στο Reuters ότι τα ομόλογα λειτουργούν ως ασφάλεια σε ένα χαρτοφυλάκιο μόνο όταν ο πληθωρισμός είναι χαμηλός. Ανέφερε ότι η εταιρεία διαχείρισης περιουσίας έχει μειώσει το ποσοστό των τίτλων σταθερού εισοδήματος από το παραδοσιακό 40% στο 31%, με κατανομή 6% σε εμπορεύματα.

Ο πληθωρισμός σίγουρα δεν είναι χαμηλός. Εδώ και χρόνια κυμαίνεται πολύ πάνω από τον στόχο του 2%. Και ενώ ο Δείκτης Τιμών Καταναλωτή (CPI) είχε υποχωρήσει τους τελευταίους μήνες, το πετρελαϊκό σοκ λόγω του πολέμου μεταξύ ΗΠΑ και Ιράν έχει αναζωπυρώσει τις ανησυχίες για τον πληθωρισμό.

Ακόμη πιο σημαντικό είναι το γεγονός ότι η προσφορά χρήματος αυξάνεται εδώ και πάνω από ένα χρόνο και, παρά τις δηλώσεις για την οριστική εξάλειψη του πληθωρισμού, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ επεκτείνει επί του παρόντος τον ισολογισμό της με μια μέτρια πράξη ποσοτικής χαλάρωσης (QE).

Αυτό, εξ ορισμού, είναι πληθωρισμός.

Πέρυσι, ο Διευθυντής Επενδύσεων της Morgan Stanley, Μάικλ Ουίλσον, συνέστησε μια ακόμη πιο επιθετική αναπροσαρμογή του χαρτοφυλακίου, προτείνοντας στους επενδυτές να μειώσουν την κατανομή τους σε ομόλογα στο 20% και να ανταλλάξουν το ήμισυ του χαρτοφυλακίου ομολόγων με χρυσό, ώστε να λειτουργήσει ως «πιο ανθεκτική» αντιστάθμιση έναντι του πληθωρισμού.

Ο αναλυτής της Northern Trust, Γκραντ Τζόνζι, δήλωσε στο Reuters ότι οι αποδόσεις των ομολόγων υπονομεύονται μακροπρόθεσμα από τον επίμονο πληθωρισμό, την αποδυνάμωση του νομίσματος και την προσφορά ομολόγων που ξεπερνά τη ζήτηση.

Η παρατήρηση του Τζόνζι υπογραμμίζει το γεγονός ότι είναι ζωτικής σημασίας να λαμβάνονται υπόψη τα «πραγματικά επιτόκια» κατά την αξιολόγηση των επενδυτικών επιλογών.

Σύμφωνα με τη συμβατική λογική, ο υψηλότερος πληθωρισμός απαιτεί αυστηρότερη νομισματική πολιτική από τις κεντρικές τράπεζες, πράγμα που σημαίνει υψηλότερα επιτόκια.

Τα υψηλότερα επιτόκια θεωρούνται αντίξοοι παράγοντες για το χρυσό, καθώς αποτελεί περιουσιακό στοιχείο χωρίς απόδοση. Ωστόσο, ακόμη και όταν τα ονομαστικά επιτόκια αυξάνονται, ο πληθωρισμός συμπιέζει το πραγματικό επιτόκιο.

Με απλά λόγια, το πραγματικό επιτόκιο είναι το επιτόκιο που αναγράφεται στις ειδήσεις, προσαρμοσμένο για τον πληθωρισμό των τιμών. Για να υπολογίσετε το πραγματικό επιτόκιο, παίρνετε το αναφερόμενο ονομαστικό επιτόκιο και αφαιρείτε τον ΔΤΚ. Αυτό σας δείχνει πόση πραγματική αγοραστική δύναμη θα αποφέρει η επένδυσή σας με την πάροδο του χρόνου.

Για παράδειγμα, το 10ετές κρατικό ομόλογο αποδίδει επί του παρόντος λίγο πάνω από 4,6%. Αυτό φαίνεται να είναι μια αρκετά καλή απόδοση. Ωστόσο, ο ΔΤΚ κυμαίνεται στο 3,5%. Αυτό σημαίνει ότι το πραγματικό επιτόκιο ενός 10ετούς κρατικού ομολόγου είναι μόλις 1,1% (4,6-3,5=1,1).

Καθώς ο ΔΤΚ αυξάνεται, αυτό το πραγματικό επιτόκιο συνεχίζει να μειώνεται. Ο Στίβεν Χάρβι, διευθύνων σύμβουλος της Sagard Wealth Management, χαρακτήρισε το τρέχον οικονομικό περιβάλλον «ευνοϊκό για την ανάπτυξη και τον πληθωρισμό» και τόνισε ότι η δημοσιονομική πολιτική έχει πλέον μεγαλύτερη σημασία από τη νομισματική πολιτική.

Με άλλα λόγια, οι επενδυτές δίνουν λιγότερη προσοχή στο τι ενδέχεται να κάνουν η Fed και άλλες κεντρικές τράπεζες με τα επιτόκια και περισσότερη προσοχή στον ανεξέλεγκτο δανεισμό και τις δαπάνες των κυβερνήσεων παγκοσμίως – ιδίως των ΗΠΑ.

Λόγω της δημοσιονομικής ατασθαλίας της Αμερικής, πολλοί επενδυτές έχουν γίνει απρόθυμοι να δανείσουν περισσότερα χρήματα στην αμερικανική κυβέρνηση. Αυτό αποτελεί έναν από τους κύριους παράγοντες που επιβραδύνουν την αγορά ομολόγων.

Ο Χάρβι ανέφερε ότι η Sagard κατευθύνει τους επενδυτές μακριά από τα περιουσιακά στοιχεία σταθερού εισοδήματος (ομόλογα) των ανεπτυγμένων αγορών και προς ένα «καλάθι διατήρησης» που περιλαμβάνει εμπορεύματα, χρυσό, ακίνητα και υποδομές. Χαρακτήρισε τα περιουσιακά στοιχεία σταθερού εισοδήματος ως «τους χαμένους του πληθωρισμού».

Οι κεντρικές τράπεζες επίσης αποφεύγουν τα κρατικά ομόλογα και αυξάνουν τα αποθέματά τους σε χρυσό. Νωρίτερα φέτος, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα επιβεβαίωσε ότι ο χρυσός έχει ξεπεράσει τα κρατικά ομόλογα και έχει καταστεί το κορυφαίο αποθεματικό περιουσιακό στοιχείο παγκοσμίως.

Πέρυσι σημειώθηκε η τέταρτη μεγαλύτερη αύξηση των αποθεμάτων χρυσού των κεντρικών τραπεζών που έχει καταγραφεί ποτέ, φτάνοντας τους 863 τόνους. Το ποσό αυτό ήταν μειωμένο κατά 21% σε ετήσια βάση, αλλά εξακολουθεί να βρίσκεται αρκετά πάνω από τον ετήσιο μέσο όρο της περιόδου 2010-2021, που ήταν 473 τόνοι.

Το ιστορικό υψηλό καταγράφηκε το 2022 (1.136 τόνοι). Πρόκειται για το υψηλότερο επίπεδο καθαρών αγορών που έχει καταγραφεί ποτέ, από το 1950 και μετά, συμπεριλαμβανομένης της περιόδου μετά την αναστολή της μετατρεψιμότητας του δολαρίου σε χρυσό το 1971, σύμφωνα με την fxstreet.

Η Τζεν Μπέντερ, στρατηγικός αναλυτής παγκόσμιων αγορών της State Street, δήλωσε στο Reuters ότι «τα πραγματικά περιουσιακά στοιχεία, τα περιουσιακά στοιχεία που αξιολογούνται για τις εγγενείς φυσικές τους ιδιότητες», έχουν αποκτήσει μεγαλύτερη ελκυστικότητα μετά το πληθωριστικό σοκ που ακολούθησε την πανδημία.

Τόνισε ότι αυτό το φαινόμενο συνεχίζει να ενισχύεται, καθώς «οι προοπτικές για τα ομόλογα είναι αβέβαιες και οι ραγδαία ανερχόμενες αγορές μετοχών φαίνονται ευάλωτες».

Από το 7% σε επίπεδα Ιταλίας και Πορτογαλίας

Η μελέτη με τίτλο «Greek Sovereign Yield Sensitivity to Global Uncertainty Shocks: Evidence from Daily Data, 2016-2026» αναλύει την πορεία των ημερήσιων αποδόσεων των δεκαετών κρατικών ομολόγων δέκα χωρών της Ευρωζώνης – Βέλγιο, Γαλλία, Γερμανία, Ελλάδα, Ιρλανδία, Ισπανία, Ιταλία, Ολλανδία, Πορτογαλία και Φινλανδία – κατά την περίοδο 2016-2026, εξετάζοντας τον τρόπο με τον οποίο αντέδρασαν σε επεισόδια έντονης διεθνούς αβεβαιότητας πριν και μετά την πανδημία.

Τα συμπεράσματα δείχνουν ότι η Ελλάδα έχει διανύσει μεγάλη απόσταση σε σχέση με την περίοδο της κρίσης χρέους. Το 2016 οι αποδόσεις των ελληνικών δεκαετών ομολόγων ξεπερνούσαν το 7%, καταγράφοντας τα υψηλότερα επίπεδα στην Ευρωζώνη. Μέχρι το 2024, όμως, οι αποδόσεις είχαν υποχωρήσει σε επίπεδα συγκρίσιμα με εκείνα της Ιταλίας και της Πορτογαλίας, γεγονός που αντανακλά τη βελτίωση των θεμελιωδών μεγεθών της οικονομίας και την ενίσχυση της αξιοπιστίας της χώρας στις διεθνείς αγορές.

Η μεγάλη αλλαγή μετά την πανδημία

Ιδιαίτερο ενδιαφέρον παρουσιάζει η σύγκριση των δύο περιόδων που εξετάζει η έρευνα. Κατά τη διάρκεια της πανδημίας, τα ελληνικά κρατικά ομόλογα παρουσίαζαν τη μεγαλύτερη ευαισθησία στις διεθνείς αναταράξεις μεταξύ όλων των χωρών του δείγματος. Οι αποδόσεις τους μεταβάλλονταν με ένταση υπερδιπλάσια από εκείνη της αμέσως επόμενης πιο ευάλωτης χώρας, ενώ η σταθερότητά τους εξαρτιόταν σε σημαντικό βαθμό από τα έκτακτα προγράμματα αγοράς ομολόγων της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας (ΕΚΤ).

Η εικόνα αυτή μεταβλήθηκε αισθητά από το δεύτερο τρίμηνο του 2022 έως και το δεύτερο τρίμηνο του 2026. Η ευαισθησία των ελληνικών ομολόγων περιορίστηκε σημαντικά, με τη συμπεριφορά τους να προσεγγίζει εκείνη χωρών όπως η Ιταλία και η Πορτογαλία. Μάλιστα, σε ορισμένους δείκτες διεθνούς αβεβαιότητας οι ελληνικοί τίτλοι εμφάνισαν ακόμη μικρότερη αντίδραση από τα ιταλικά ομόλογα, στοιχείο που καταδεικνύει την ουσιαστική βελτίωση της θέσης της χώρας στις διεθνείς κεφαλαιαγορές.

Η δημοσιονομική εξυγίανση άλλαξε την εικόνα

Σύμφωνα με τους ερευνητές, η μεταβολή αυτή δεν οφείλεται σε τεχνικά χαρακτηριστικά της αγοράς ελληνικού χρέους, αλλά συνδέεται άμεσα με τις δημοσιονομικές επιδόσεις της χώρας.

Η Ελλάδα κατέγραψε τη μεγαλύτερη μείωση του λόγου δημόσιου χρέους προς ΑΕΠ μεταξύ των δέκα χωρών της μελέτης, με το ποσοστό να υποχωρεί κατά περίπου 34 ποσοστιαίες μονάδες μεταξύ των δύο περιόδων που εξετάζονται. Παράλληλα, η διατήρηση σταθερών πρωτογενών πλεονασμάτων ενίσχυσε περαιτέρω την αξιοπιστία της οικονομικής πολιτικής και συνέβαλε στη βελτίωση της αντίληψης των επενδυτών για τον πιστωτικό κίνδυνο της χώρας.

Η μελέτη αναδεικνύει ότι το ίδιο μοτίβο καταγράφεται και στις υπόλοιπες οικονομίες της Ευρωζώνης. Όσες χώρες πέτυχαν μεγαλύτερη αποκλιμάκωση του δημόσιου χρέους τους είδαν παράλληλα να μειώνεται και η ευαισθησία των κρατικών ομολόγων τους στις διεθνείς αναταράξεις. Αντίθετα, χώρες όπως η Γαλλία και η Φινλανδία, όπου το δημόσιο χρέος αυξήθηκε, δεν παρουσίασαν αντίστοιχη βελτίωση στη συμπεριφορά των ομολόγων τους.

Τα συμπεράσματα επιβεβαιώνονται από τρεις διεθνείς δείκτες

Τα ευρήματα της έρευνας επιβεβαιώνονται και από τρεις διαφορετικούς διεθνώς αναγνωρισμένους δείκτες αβεβαιότητας – VIX, CISS και EPU – γεγονός που ενισχύει τη στατιστική αξιοπιστία των αποτελεσμάτων και υποδηλώνει ότι η βελτίωση της ελληνικής αγοράς ομολόγων δεν αποτελεί συγκυριακό φαινόμενο, αλλά συνδέεται με πιο μόνιμες μεταβολές στα θεμελιώδη μεγέθη της οικονομίας.

Το μήνυμα της μελέτης: Καμία θέση για εφησυχασμό

Το Γραφείο Προϋπολογισμού αποφεύγει τον εφησυχασμό και επισημαίνει ότι το θετικό αυτό κεκτημένο δεν μπορεί να θεωρείται δεδομένο. Όπως υπογραμμίζεται στη μελέτη, η διατήρηση της εμπιστοσύνης των αγορών εξαρτάται από τη συνέχιση της συνετής δημοσιονομικής πολιτικής, τη διατήρηση πρωτογενών πλεονασμάτων και την περαιτέρω αποκλιμάκωση του λόγου χρέους προς ΑΕΠ.

Παράλληλα, ιδιαίτερη έμφαση δίνεται στην ενίσχυση του αναπτυξιακού δυναμικού της οικονομίας. Η μελέτη σημειώνει ότι η πορεία του δημόσιου χρέους δεν εξαρτάται αποκλειστικά από τα δημοσιονομικά αποτελέσματα, αλλά και από τη δυναμική της οικονομικής ανάπτυξης. Για τον λόγο αυτό θεωρεί κρίσιμη την επιτάχυνση των επενδύσεων, ιδίως μέσω του Ταμείου Ανάκαμψης, καθώς και την προώθηση μεταρρυθμίσεων που βελτιώνουν την παραγωγικότητα, τη λειτουργία της δημόσιας διοίκησης, το φορολογικό σύστημα και τις αγορές εργασίας και προϊόντων.

Ιδιαίτερη σημασία αποδίδεται και στη μεταβολή της σύνθεσης του ελληνικού δημόσιου χρέους. Καθώς σταδιακά μεγαλύτερο μέρος του περνά από τους δανειστές του επίσημου τομέα σε ιδιώτες επενδυτές, οι αποδόσεις των ελληνικών ομολόγων θα επηρεάζονται ολοένα περισσότερο από τις αξιολογήσεις των αγορών για τη δημοσιονομική πορεία και τις οικονομικές προοπτικές της χώρας.

Το βασικό μήνυμα της μελέτης είναι σαφές: η Ελλάδα έχει πετύχει μια εντυπωσιακή αναβάθμιση της θέσης της στις διεθνείς αγορές ομολόγων, μεταβαίνοντας από τον πιο ευάλωτο κρατικό δανειολήπτη της Ευρωζώνης σε μια οικονομία με σαφώς μεγαλύτερη ανθεκτικότητα απέναντι στις διεθνείς κρίσεις.

Ωστόσο, η διατήρηση αυτής της προόδου προϋποθέτει συνέχιση της δημοσιονομικής πειθαρχίας, σταθερή εφαρμογή των μεταρρυθμίσεων και ενίσχυση των αναπτυξιακών προοπτικών, ώστε η βελτιωμένη εικόνα των ελληνικών κρατικών τίτλων να αποκτήσει μόνιμα χαρακτηριστικά.

Από τότε που ο Ντόναλντ Τραμπ επέστρεψε στον Λευκό Οίκο, πολλές από τις παραδοσιακές βεβαιότητες της οικονομικής πολιτικής έχουν ανατραπεί, σημειώνει η γερμανική Handelsblatt. Οι συνεχείς αλλαγές στη δασμολογική πολιτική, ο πόλεμος με το Ιράν, οι στρατιωτικές επιχειρήσεις κατά της Βενεζουέλας και η αβεβαιότητα γύρω από τη στάση των ΗΠΑ απέναντι στον πόλεμο στην Ουκρανία έχουν αυξήσει τη νευρικότητα των αγορών. Συχνά ακόμη και μια δήλωση του Αμερικανού προέδρου αρκεί για να μεταβάλει σημαντικά τις τιμές των περιουσιακών στοιχείων.

Σε ένα τέτοιο περιβάλλον, πολλοί επενδυτές στρέφονται σε περιουσιακά στοιχεία που θεωρούνται ασφαλή καταφύγια. H Handelsblatt εξέτασε κατά πόσο ο χρυσός, τα αμερικανικά και ελβετικά κρατικά ομόλογα, το δολάριο και το ελβετικό φράγκο δικαιώνουν στην πράξη τη φήμη τους.

Η ανάλυση επικεντρώθηκε σε περιόδους κατά τις οποίες ο αμερικανικός δείκτης Dow Jones έχασε περισσότερο από 20% μέσα σε διάστημα 30 ημερών, καλύπτοντας τα τελευταία 100 χρόνια χρηματιστηριακής ιστορίας.

Οι μεγαλύτερες χρηματιστηριακές κρίσεις του τελευταίου αιώνα

Η έρευνα εντόπισε 14 έτη από το 1925 μέχρι σήμερα στα οποία ο Dow Jones υποχώρησε τουλάχιστον κατά 20% μέσα σε έναν μήνα. Οι περίοδοι αυτές συμπίπτουν με ορισμένες από τις μεγαλύτερες οικονομικές αναταράξεις της σύγχρονης ιστορίας.

-Το διάστημα 1929-1933 σημαδεύτηκε από το περίφημο κραχ της Wall Street και τη Μεγάλη Ύφεση.

-Η περίοδος 1937-1940 χαρακτηρίστηκε από νέα ύφεση που ακολούθησε τη Μεγάλη Ύφεση και κατέληξε στην έναρξη του Β΄ Παγκοσμίου Πολέμου.

-Το 1987 σημειώθηκε η «Μαύρη Δευτέρα», το πρώτο μεγάλο χρηματιστηριακό κραχ μετά τον πόλεμο.

-Το 2001 κατέρρευσε η φούσκα των εταιρειών διαδικτύου.

-Το 2008-2009 ξέσπασε η κρίση των ενυπόθηκων στεγαστικών δανείων υψηλού κινδύνου (subprime).

-Το 2020 η πανδημία του κορωνοϊού προκάλεσε πρωτοφανές πάγωμα της παγκόσμιας οικονομίας.

Η ακριβής πρόβλεψη της έναρξης ή του τέλους μιας κρίσης είναι εξαιρετικά δύσκολη για τους ιδιώτες επενδυτές. Ωστόσο, εάν υποτεθεί ότι κάποιος μεταφέρει τοποθετήσεις δύο χρόνια πριν από μια κρίση και τις διατηρεί δύο χρόνια μετά το τέλος της, μπορούν να εξαχθούν χρήσιμα συμπεράσματα για την αποτελεσματικότητα των ασφαλών καταφυγίων.

Πόσο ασφαλή είναι το δολάριο και το ελβετικό φράγκο;

Για να αξιολογηθεί η ασφάλεια των δύο νομισμάτων, η μελέτη συνέκρινε τον πληθωρισμό στις ΗΠΑ και την Ελβετία με εκείνον του Ηνωμένου Βασιλείου.

Η στερλίνα χρησιμοποιήθηκε ως σημείο αναφοράς επειδή διατηρήθηκε σχετικά σταθερή κατά τη διάρκεια των τελευταίων 100 ετών. Σε αντίθεση, χώρες όπως η Γερμανία άλλαξαν επανειλημμένα νόμισμα ή προχώρησαν σε αναπροσαρμογές ονομαστικών αξιών, καθιστώντας δυσκολότερες τις μακροχρόνιες συγκρίσεις.

Τα αποτελέσματα δείχνουν ότι η φήμη του δολαρίου και του ελβετικού φράγκου ως ασφαλών καταφυγίων είναι σε μεγάλο βαθμό δικαιολογημένη.

Ο πληθωρισμός στις ΗΠΑ ήταν χαμηλότερος από τον βρετανικό σε όλες σχεδόν τις μεγάλες κρίσεις, με μοναδική εξαίρεση την περίοδο της φούσκας του διαδικτύου. Στην περίπτωση της Ελβετίας, η επίδοση ήταν καλύτερη σε όλες τις εξεταζόμενες κρίσεις.

Κρατικά ομόλογα: Σταθερότητα μεν, αλλά τα κέρδη δεν είναι δεδομένα

Με μια πρώτη ματιά, η πορεία των κρατικών ομολόγων των Ηνωμένων Πολιτειών και της Ελβετίας κατά τη διάρκεια κρίσεων φαίνεται ενθαρρυντική.

Εκτός από την ιδιαίτερη περίπτωση της πανδημίας για την Ελβετία, τα συγκεκριμένα ομόλογα παρείχαν θετικές αποδόσεις στις περιόδους κρίσης. Ωστόσο, όταν ληφθεί υπόψη και ο πληθωρισμός, η εικόνα γίνεται πιο σύνθετη.

Τα ελβετικά κρατικά ομόλογα παρείχαν θετική πραγματική απόδοση σε τέσσερις από τις έξι βασικές κρίσεις που εξετάστηκαν. Τα αμερικανικά ομόλογα πέτυχαν θετικές πραγματικές αποδόσεις επίσης σε τέσσερις περιπτώσεις, μηδενική σε μία και αρνητική κατά την περίοδο της πανδημίας.

Σε σύγκριση με τα αντίστοιχα βρετανικά ομόλογα, τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα υπερείχαν σε όλες τις κρίσεις, ενώ τα ελβετικά σε τέσσερις από τις έξι.

Παρά τα θετικά ιστορικά δεδομένα, παραμένει ανοιχτό το ερώτημα κατά πόσο το δολάριο και τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα θα εξακολουθήσουν να θεωρούνται το ίδιο ασφαλή σε μια κρίση που θα μπορούσε να συνδεθεί άμεσα με τις πολιτικές του Τραμπ.

Παραμένει ο χρυσός το απόλυτο καταφύγιο;

Ο χρυσός εξακολουθεί να θεωρείται από πολλούς η κορυφαία επένδυση σε περιόδους αναταραχής. Τα ιστορικά στοιχεία, όμως, παρουσιάζουν μια πιο σύνθετη εικόνα.

Στις περισσότερες κρίσεις το πολύτιμο μέταλλο σημείωσε σημαντική άνοδο. Ωστόσο, μετά την κρίση της περιόδου 1937-1940 η αξία του υποχώρησε αισθητά.

Επιπλέον, εάν συνυπολογιστεί ο αμερικανικός πληθωρισμός, η πραγματική απόδοση του χρυσού κατά τη διάρκεια της «Μαύρης Δευτέρας» του 1987 ήταν σχεδόν μηδενική.

Συνεπώς, ο χρυσός αποδείχθηκε κατά κανόνα ασφαλέστερο καταφύγιο από άλλα περιουσιακά στοιχεία, χωρίς όμως να εξασφαλίζει πάντοτε θετικές αποδόσεις.

Τι θεωρείται πραγματικά ασφαλές σε ένα κραχ;

Το βασικό συμπέρασμα της ανάλυσης της Handelsblatt, είναι ότι όλα τα εξεταζόμενα περιουσιακά στοιχεία δικαιολογούν σε γενικές γραμμές τη φήμη τους ως ασφαλείς επιλογές σε περιόδους αναταραχής.

Παρ’ όλα αυτά, η ιστορία δείχνει ότι δεν υπάρχουν απόλυτα ασφαλείς επενδύσεις. Ιδιαίτερα αποκαλυπτική είναι η περίοδος 1935-1942, όταν τόσο ο χρυσός όσο και τα αμερικανικά και ελβετικά κρατικά ομόλογα κατέγραψαν αρνητικές αποδόσεις.

Το συμπέρασμα είναι σαφές: ακόμη και τα πιο ασφαλή περιουσιακά στοιχεία δεν μπορούν να προστατεύσουν πλήρως τους επενδυτές από ζημιές όταν μια κρίση διαρκεί για μεγάλο χρονικό διάστημα.

Οι απαισιόδοξοι επενδυτές μπορεί να βρουν ευκαιρίες σε περιόδους αναταραχής, ωστόσο έχουν κάθε λόγο να ελπίζουν ότι η επόμενη μεγάλη κρίση δεν θα κρατήσει πολύ.

Σύμφωνα με τον σχεδιασμό, οι δημοπρασίες θα πραγματοποιηθούν στις 15 Ιουλίου, στις 16 Σεπτεμβρίου και στις 14 Οκτωβρίου 2026. Το πρόγραμμα αποσκοπεί, παράλληλα, στη βελτίωση της λειτουργίας της δευτερογενούς αγοράς των ελληνικών κρατικών ομολόγων.

Ο ΟΔΔΗΧ θα ανακοινώνει την τελική του απόφαση για τη διενέργεια κάθε προγραμματισμένης δημοπρασίας, το ISIN των τίτλων που θα δημοπρατηθούν και το ύψος των προσφερόμενων ποσών μία ημέρα πριν από την εκάστοτε ημερομηνία. Στην απόφαση θα λαμβάνεται υπόψη και η σχετική πληροφόρηση από την ομάδα των Βασικών Διαπραγματευτών Αγοράς.

Καθώς τελειώνει ο πόλεμος, η Morgan Stanley αναφέρει μερικά συμπεράσματα από την πορεία των αγορών στη διάρκεια του πολέμου.

Τα χρηματιστήρια

Οι χρηματιστηριακές αγορές απορρόφησαν σχετικά σύντομα το σοκ. Λόγω του φόβου για τους σαρωτικούς δασμούς που ανακοίνωσε ο Τραμπ τον Απρίλιο 2025, οι μετοχές έκαναν βουτιά περίπου 20%. Αυτή τη φορά, ωστόσο, παρά τον πόλεμο και τους σημαντικούς κινδύνους για την παγκόσμια ανάπτυξη, η πτώση ήταν πιο ήπια, έως 9%.

Από τα μέσα Απριλίου οι αγορές και το ελληνικό χρηματιστήριο είχαν «κηρύξει» το τέλος του πολέμου. ‘Αλλωστε τα περισσότερα γεωπολιτικά σοκ τα τελευταία χρόνια δεν είχαν μακροχρόνιο αντίκτυπο στα χρηματιστήρια. Ενώ τέτοια γεγονότα προκαλούν άμεση, έντονη μεταβλητότητα, οι αγορές τείνουν να ανακάμπτουν σχετικά γρήγορα, συχνά πριν τελειώσουν οι ίδιες οι συγκρούσεις. Τα γεωπολιτικά γεγονότα δημιουργούν sell-off βραχυπρόθεσμα, αλλά σπάνια αλλάζουν τη μακροπρόθεσμη τάση των αγορών.

Μελέτες δείχνουν ότι σε πάνω από 18 σημαντικές “πράξεις πολέμου” από τον Β’ Παγκόσμιο Πόλεμο έως το 2022, ο S&P 500, ο παγκόσμιος δείκτης αναφοράς, σημείωσε μέση πτώση 6,2%, αλλά κατά κανόνα ανέκαμπτε μέσα σε 30 εργάσιμες ημέρες.

Πολλές φορές «οι αγορές αναρριχώνται στο τείχος της ανασφάλειας» (stock market climbs a wall of worry), μια κλασική χρηματιστηριακή ρήση, η οποία έχει επιβεβαιωθεί αρκετές φορές στο παρελθόν και επιβεβαιώθηκε και αυτή την περίοδο.

Οι αγορές τελικά επικεντρώνονται στα θεμελιώδη μεγέθη, όπως τα εταιρικά κέρδη, τα επιτόκια και η οικονομική ανάπτυξη, παρά στους τίτλους των ειδήσεων. Τα γεωπολιτικά γεγονότα προκαλούν φόβο (αύξηση του δείκτη μεταβλητότητας VIX), ο οποίος εξασθενεί μόλις η νέα πραγματικότητα ενσωματωθεί στις τιμές.

Οι επενδυτές συχνά τιμολογούν τον κίνδυνο πριν την έναρξη μιας σύρραξης. Μόλις το γεγονός συμβεί, η αβεβαιότητα μειώνεται και οι αγορές ανακάμπτουν ακόμα και πριν τη λήξη των συγκρούσεων.

Τα κρατικά ομόλογα

Τα κρατικά ομόλογα παραδοσιακά θεωρούνται επενδυτικά «ασφαλή καταφύγια» κατά τη διάρκεια πολεμικών συγκρούσεων. Σύμφωνα με το κλασικό μοντέλο, τα κρατικά ομόλογα λειτουργούν ως αντιστάθμιση όταν πέφτουν οι μετοχές. Τον Μάρτιο, αυτή η σχέση διαταράχθηκε.

Με την κλιμάκωση των εντάσεων στη Μέση Ανατολή να αυξάνει τις τιμές του πετρελαίου και να αναζωπυρώνει τους φόβους για τον πληθωρισμό, ομόλογα και μετοχές υποχώρησαν μαζί, αποτυγχάνοντας να προσφέρουν διαφοροποίηση τη στιγμή που οι επενδυτές τη χρειάζονταν περισσότερο. Το συμπέρασμα είναι απλό: ένα χαρτοφυλάκιο που βασίζεται σε μία μόνο «σταθερή» σχέση μεταξύ περιουσιακών στοιχείων μπορεί να είναι πιο ευάλωτο από όσο φαίνεται.

Το δολάριο

Το δολάριο δεν λειτούργησε ως κλασικό «καταφύγιο»΄. Κανονικά, το δολάριο ενισχύεται όταν οι επενδυτές αναζητούν ασφάλεια ή όταν τα επιτόκια των ΗΠΑ είναι πιο ελκυστικά από αυτά του εξωτερικού. Ωστόσο, κατά μεγάλο μέρος των πρώτων έξι εβδομάδων της σύγκρουσης, το δολάριο φάνηκε να συνδέεται στενά με το πετρέλαιο, αυξανόμενο συχνά μαζί με το εμπόρευμα. Και ακόμη και μετά την απότομη πτώση του πετρελαίου μετά την ανακοίνωση της κατάπαυσης πυρός, το δολάριο υποχώρησε περισσότερο από ό,τι θα ανέμεναν πολλοί βάσει ιστορικών προτύπων.

Ο χρυσός

Αλλά ούτε ο χρυσός αποτέλεσε καταφύγιο. Παραδοσιακά, ο χρυσός θεωρείται επίσης «ασφαλές καταφύγιο».

Αυτή τη φορά όμως συμπεριφέρθηκε περισσότερο ως ρευστό περιουσιακό στοιχείο υψηλού ρίσκου, συχνά υποχωρώντας μαζί με τις μετοχές, καθώς πολλοί επενδυτές τον πουλούσαν για να αντλήσουν ρευστότητα εν μέσω αυστηρότερων χρηματοοικονομικών συνθηκών. Αξίζει να σημειωθεί ότι ο χρυσός έχει αυξηθεί ως ποσοστό των συναλλαγματικών αποθεμάτων, δηλαδή των αποθεμάτων που διακρατούν οι κεντρικές τράπεζες για τη στήριξη της χρηματοπιστωτικής σταθερότητας και τη διαχείριση των νομισμάτων τους σε περιόδους κρίσης. Όταν ο χρυσός αποτελεί μεγαλύτερο μέρος αυτών των αποθεμάτων, μπορεί να μετατραπεί σε πηγή ρευστότητας σε περιόδους έντασης.

Υπάρχει φόβος για την εξάντληση των παγκόσμιων αποθεμάτων πετρελαίου και ελπίδες για μια συμφωνία που θα θέσει τέλος στον πόλεμο με το Ιράν. Υπάρχουν ερωτήματα σχετικά με τη ζήτηση για κρατικά ομόλογα, καθώς και για την έκκληση του Γουόρς για «αλλαγή καθεστώτος» στην Fed και το πώς αυτό θα μπορούσε να διαμορφωθεί τους επόμενους μήνες.

Ένα εύκολο συμπέρασμα θα ήταν ότι οι τίτλοι των ειδήσεων σχετικά με το Ιράν πιθανώς κρατούν σε αγωνία την αγορά ομολόγων του αμερικανικού Δημοσίου αξίας 30 τρισεκατομμυρίων δολαρίων. Το πιο δύσκολο είναι το να γνωρίζουμε για πόσο καιρό τα αμερικανικά νοικοκυριά μπορούν να συνεχίσουν να απορροφούν τον αυξανόμενο πληθωρισμό, τα υψηλότερα κόστη δανεισμού και τις τιμές της βενζίνης περίπου στα 4,50 δολάρια το γαλόνι, προτού αυτό βλάψει την οικονομία.

Σε μια ανοδική πορεία των τιμών ομολόγων, οι επενδυτές απαιτούν μικρότερη αποζημίωση για να λειτουργήσουν ως δανειστές, γεγονός που προκαλεί πτώση των αποδόσεων. Οι αποδόσεις κατέγραψαν διόρθωση πρόσφατα, αφού την περασμένη εβδομάδα άγγιξαν μερικά από τα υψηλότερα επίπεδά τους από το 2007.

Το ευαίσθητο στον πληθωρισμό επιτόκιο των 30ετών ομολόγων του αμερικανικού Δημοσίου κυμαινόταν γύρω στο 5,03%, κάτω από το υψηλό περίπου 5,19% της περασμένης εβδομάδας. Η απόδοση των 10ετών ομολόγων του Δημοσίου βρισκόταν κοντά στο 4,49%, μακριά από το χαμηλό ενός έτους περίπου 4% στις αρχές Μαρτίου. Ωστόσο, η απόδοση των 2ετών ομολόγων παραμένει στο 4,05%, πάνω από το ανώτατο όριο της Fed.

Αυτή η ασυμφωνία υποδηλώνει ότι η Wall Street αναμένει να υπάρχει πραγματική πιθανότητα αυξήσεων των επιτοκίων από τη Fed, ιδίως καθώς ο πληθωρισμός απομακρύνεται από τον ετήσιο στόχο του 2% της κεντρικής τράπεζας. Αυτό θα μπορούσε να περιορίσει τις επιλογές του Γουόρς κατά τη διάρκεια της πρώτης του συνεδρίασης ως επικεφαλής της Fed στις 16-17 Ιουνίου.

Η Γιούλια Αλεξέεβα, επικεφαλής του τμήματος σταθερού εισοδήματος στη MissionSquare, δήλωσε ότι δεν βιάζεται να προσθέσει έκθεση σε ομόλογα μεγαλύτερης διάρκειας, ούτε αποκλείει το ενδεχόμενο η απόδοση των 10ετών ομολόγων του Δημοσίου να ανέβει.

Με αυτόν τον κίνδυνο ως δεδομένο, παραμένει στα κρατικά ομόλογα με διάρκεια από 2 έως 7 έτη.

«Το ερώτημα που απασχολεί τους πάντες είναι γιατί υπήρξε ένα τόσο βίαιο sell-off», δήλωσε η ίδια στο MarketWatch . Θεωρεί ότι η αυξανόμενη επιβάρυνση του χρέους των ΗΠΑ σε σχέση με την οικονομία παίζει κεντρικό ρόλο, ειδικά όσον αφορά τις αποδόσεις μακροπρόθεσμης διάρκειας.

Σε γενικές γραμμές, υπάρχουν λόγοι να αναμένουμε ότι αυτή τη φορά τα πράγματα θα είναι διαφορετικά από το 2022, όταν η Fed άρχισε να αυξάνει τα επιτόκια από σχεδόν μηδέν για να καταστείλει τον πληθωρισμό που βρισκόταν κοντά σε υψηλό 40 ετών. Αυτή η διαδικασία προκάλεσε ιστορικές απώλειες τόσο στα ομόλογα όσο και στις μετοχές.

Από τη μία, τα ομόλογα προσφέρουν πλέον υψηλότερες αρχικές αποδόσεις που μπορούν να προστατεύσουν καλύτερα τα χαρτοφυλάκια αν οι μετοχές υποχωρήσουν και ο πληθωρισμός παραμείνει προβληματικός. Πρόσφατα στοιχεία από έρευνες καταναλωτών υπογραμμίζουν επίσης την εξαιρετικά απαισιόδοξη διάθεση για την οικονομία, παρά το γεγονός ότι ο δείκτης SPX βρίσκεται κοντά σε ιστορικά υψηλά επίπεδα.

«Υπάρχουν λόγοι να πιστεύουμε ότι, ενώ ο πληθωρισμός αυξάνεται, ο καταναλωτής δεν βρίσκεται σε ιδανική θέση για να το απορροφήσει», δήλωσε ο Μάικ Λορίτσιο της Manulife. Τα επιτόκια μπορεί να κινηθούν υψηλότερα στο εγγύς μέλλον, τόνισε, αλλά η αδυναμία των καταναλωτών να συμβαδίσουν «θα πρέπει να τα σταθεροποιήσει σε λίγο χαμηλότερα επίπεδα».

Ωστόσο, οι αγορές ομολόγων παρουσιάζουν μια διαφορετική εικόνα — και η αυξανόμενη απόκλιση κρούει τον κώδωνα του κινδύνου για ορισμένους επενδυτές.

Ενώ πολλοί σημαντικοί χρηματιστηριακοί δείκτες έχουν ανακτήσει τις απώλειες που υπέστησαν κατά την έναρξη του πολέμου με το Ιράν, τα κρατικά ομόλογα έχουν υιοθετήσει σε μεγάλο βαθμό μια πιο επιφυλακτική στάση, συνεχίζοντας να προεξοφλούν υψηλότερο πληθωρισμό και εκτεταμένες αυξήσεις των επιτοκίων.

Στις ΗΠΑ, για παράδειγμα, ο S&P 500 — ο οποίος έχει σημειώσει άνοδο 7,4% από την αρχή του έτους — έχει ανέβει σχεδόν 7% από την έναρξη της σύγκρουσης στα τέλη Φεβρουαρίου.

Ο S&P 500 και ο Nasdaq Composite έφτασαν σε νέα ιστορικά υψηλά την περασμένη εβδομάδα, αλλά η άνοδος των αποδόσεων των ομολόγων έχει ασκήσει πίεση στις μετοχές τις τελευταίες ημέρες, προκαλώντας υποχώρηση και στους δύο δείκτες.

Η αγορά ομολόγων, ωστόσο, φαίνεται πολύ λιγότερο αισιόδοξη, με την απόδοση του 10ετούς ομολόγου αναφοράς του αμερικανικού Δημοσίου να αυξάνεται κατά περίπου 70 μονάδες βάσης κατά τη διάρκεια του πολέμου, καθώς η αξία των ομολόγων μειώθηκε.

Αυτή η απόκλιση είναι ορατή και σε αγορές εκτός των ΗΠΑ. Ο δείκτης MSCI World Ex USA έχει ανακτήσει μεγάλο μέρος των απωλειών του κατά τη διάρκεια του πολέμου και τώρα βρίσκεται περίπου 3% χαμηλότερα από την έναρξη της σύγκρουσης. Στο χαμηλό του, περίπου ένα μήνα μετά την έναρξη του πολέμου, ο δείκτης είχε χάσει σχεδόν 9%.

Ταυτόχρονα, ο δείκτης FTSE World Government Bond σημείωσε συνολική αύξηση των αποδόσεων κατά περίπου 55 μονάδες βάσης. Οι αποδόσεις και οι τιμές των ομολόγων κινούνται σε αντίθετες κατευθύνσεις.

Διάφορες αγορές ανεπτυγμένων οικονομιών έχουν παρουσιάσει ένα παρόμοιο μοτίβο αυξανόμενης αισιοδοξίας στις αγορές μετοχών, ενώ οι μακροοικονομικές ανησυχίες ασκούν πίεση στα κρατικά ομόλογα.

Ωστόσο, αυτή την εβδομάδα παρατηρήθηκε μια εμφανής μεταβολή στο κλίμα, με τις μετοχές στην Ευρώπη, την Ασία και τις ΗΠΑ να υποχωρούν, καθώς η απόδοση των 30ετών ομολόγων του αμερικανικού Δημοσίου ανέβηκε σε επίπεδα που δεν είχαν παρατηρηθεί από το 2007.

Στην τελευταία της έρευνα, η Bank of America διαπίστωσε ότι τον Μάιο σημειώθηκε ρεκόρ αύξησης στις τοποθετήσεις σε μετοχές. Η έρευνα — στην οποία απάντησαν μέλη της επιτροπής που διαχειρίζονται συνολικά περιουσιακά στοιχεία αξίας 517 δισεκατομμυρίων δολαρίων — έδειξε ότι οι διαχειριστές κεφαλαίων μετακινήθηκαν από καθαρή υπερεκτίμηση 13% στις μετοχές τον Απρίλιο σε καθαρή υπερεκτίμηση 50% αυτόν τον μήνα.

Ωστόσο, οι αναλυτές της BofA προειδοποίησαν ότι ο δείκτης Bull & Bear Indicator πλησίαζε σε επίπεδο «πώλησης» και ότι οι αρχές Ιουνίου ήταν «ώριμες για ρευστοποίηση κερδών», με τις αποδόσεις των ομολόγων να καθορίζουν τον βαθμό τυχόν υποχώρησης.

Aναλυτές της Barclays ανέφεραν πρόσφατα ότι οι μετοχές σημείωσαν την ταχύτερη ανάκαμψη των τελευταίων δεκαετιών, με τα αμερικανικά μετοχικά αμοιβαία κεφάλαια να καταγράφουν καθαρές νέες εισροές συνολικού ύψους 70 δισεκατομμυρίων δολαρίων τις τελευταίες 7 εβδομάδες.

Η τράπεζα ανέφερε ότι η ανάλυσή της έδειξε ότι οι διαχειριστές χαρτοφυλακίων είχαν μειώσει την έκθεσή τους στις μετοχές τις τελευταίες ημέρες, ενώ οι Σύμβουλοι Εμπορίας Εμπορευμάτων — βασικοί μοχλοί της πρόσφατης ανάκαμψης — βρίσκονται πλέον κοντά στο μέγιστο επίπεδο θετικής θέσης σε αμερικανικές μετοχές.

Ο Πολ Σκίνερ, διευθυντής επενδύσεων στον κολοσσό διαχείρισης περιουσιακών στοιχείων Wellington, δήλωσε επίσης την Τρίτη ότι η απόκλιση μεταξύ των αγορών ομολόγων και μετοχών θέτει σε κίνδυνο τα χαρτοφυλάκια μετοχών.

«Πιστεύουμε ότι αυτό καθιστά τις μετοχές ευάλωτες σε μια διόρθωση», δήλωσε στο «Squawk Box Europe» του CNBC. Ωστόσο, σημείωσε ότι η Wellington δεν πιστεύει ότι ο πληθωρισμός έχει πλέον ενσωματωθεί μακροπρόθεσμα στην παγκόσμια οικονομία.

Αν οι κεντρικές τράπεζες αργήσουν να αντιδράσουν στην αύξηση του πληθωρισμού, όπως τόνισε, αυτό θα μπορούσε να οδηγήσει σε ένα περιβάλλον στασιμοπληθωρισμού που θα είναι «καταστροφικό για τα περιουσιακά στοιχεία κινδύνου».

Ο Νιλ Μπιρέλ, Διευθύνων Σύμβουλος Επενδύσεων στην Premier Miton Investors, δήλωσε στο CNBC ότι ήταν θέμα χρόνου πριν το κλίμα και τα πρότυπα συναλλαγών στην αγορά ομολόγων αρχίσουν να επηρεάζουν αρνητικά τις μετοχές.

«Οι αγορές ομολόγων και μετοχών έχουν υιοθετήσει αποκλίνουσες απόψεις για το μακροοικονομικό περιβάλλον, με τα ομόλογα να αντανακλούν την υποκείμενη απαισιοδοξία και την αποφυγή κινδύνου, ενώ οι αγορές μετοχών έχουν λειτουργήσει με βάση την αισιοδοξία ότι ο πόλεμος με το Ιράν θα επιλυθεί νωρίτερα παρά αργότερα και οι μακροοικονομικοί κίνδυνοι θα διαλυθούν», είπε, σημειώνοντας ότι τα εταιρικά κέρδη έχουν υποστηρίξει την ανοδική πορεία των μετοχών.

«Οι εκποιήσεις ακολουθούνται από αγοραστές που εκμεταλλεύονται τις χαμηλότερες τιμές, αλλά τελικά, οι συνεχιζόμενες υψηλές αποδόσεις των ομολόγων, όταν συνδυάζονται με οποιοδήποτε ή όλα τα παρακάτω: υψηλότερο πληθωρισμό, επιβράδυνση της ανάπτυξης, κλιμάκωση ή παράταση του πολέμου στο Ιράν, ασθενέστερα εταιρικά κέρδη, πίεση που προκαλείται από την τεχνητή νοημοσύνη ή περισσότερες γεωπολιτικές εντάσεις, είναι πιθανό να έχουν αρνητικό αντίκτυπο στις αγορές μετοχών», προειδοποίησε ο Μπιρέλ.

«Το θέμα είναι πόσο καιρό θα πάρει μέχρι να εμφανιστούν ξανά οι αγοραστές, αλλά είναι πιθανό να παραμείνουν αδρανείς», συμπλήρωσε.

Οι αναλυτές της Deutsche Bank πιστεύουν ότι η ανθεκτικότητα που παρατηρείται στις αγορές μετοχών φέτος είναι πιο λογική από ό,τι φαίνεται με την πρώτη ματιά.

«Αν και τις τελευταίες δύο συνεδριάσεις παρατηρήθηκε μια ελαφρά υποχώρηση των περιουσιακών στοιχείων κινδύνου, δεν συντρέχουν ακόμη οι συνθήκες που προκάλεσαν πιο επιθετικές πωλήσεις στο παρελθόν», ανέφεραν οι αναλυτές της τράπεζας.

Προσέθεσαν ότι η ανάλυση προηγούμενων κρίσεων έδειξε ότι μια πιο έντονη πώληση θα απαιτούσε είτε μια παρατεταμένη κρίση πετρελαίου, οικονομικά στοιχεία που βρίσκονται «σαφώς σε πτωτική πορεία», είτε επιθετική σύσφιξη από την κεντρική τράπεζα — ή έναν συνδυασμό αυτών των συνθηκών.

«Μέχρι στιγμής, είναι δύσκολο να υποστηρίξουμε ότι έχουμε κάποια από αυτές τις περιπτώσεις», ανέφερε η ανακοίνωση της Deutsche Bank. «Το πιο κοντινό είναι το σημείο σχετικά με τη συνεχή κρίση του πετρελαίου, καθώς οι αγορές προεξοφλούν όλο και περισσότερο μια μακρύτερη περίοδο αυξημένων τιμών πετρελαίου».

Ωστόσο, σημείωσαν ότι το εξάμηνο συμβόλαιο μελλοντικής εκπλήρωσης του Brent εξακολουθεί να διαπραγματεύεται ελαφρώς πάνω από τα 90 δολάρια ανά βαρέλι, προσθέτοντας ότι «η μείωση της ενεργειακής έντασης σημαίνει ότι ένα δεδομένο επίπεδο τιμών πετρελαίου δεν προκαλεί τον οικονομικό κλονισμό που προκαλούσε στο παρελθόν».

«Επομένως, εκτός αν παρατηρήσουμε μια σαφή αλλαγή σε αυτά τα θεμελιώδη μεγέθη, η ανθεκτικότητα των περιουσιακών στοιχείων κινδύνου δεν είναι ιδιαίτερα αξιοσημείωτη, αλλά συνάδει με τα ιστορικά δεδομένα των τελευταίων δεκαετιών», ανέφεραν.

Υπάρχουν πολλά διαγράμματα που οι τεχνικοί αναλυτές έχουν χαρακτηρίσει ως τα πιο ανησυχητικά στο τρέχον περιβάλλον της αγοράς, αλλά υπάρχει ένα που πιθανώς ξεχωρίζει. Αυτό της πολύ μακροπρόθεσμης τάσης της απόδοσης του 10ετούς ομολόγου αναφοράς του αμερικανικού Δημοσίου.

Το κύριο θέμα αυτού του διαγράμματος είναι αυτό που είναι γνωστό ως μοτίβο ενοποίησης «pennant» (σημαιάκι) που έχει σχηματιστεί τα τελευταία χρόνια, το οποίο υποδηλώνει ότι οι αποδόσεις ενδέχεται να κινηθούν πολύ υψηλότερα για μεγαλύτερο χρονικό διάστημα.

Ο λόγος που αυτό έχει σημασία είναι ότι η απόδοση του 10ετούς ομολόγου επηρεάζει τα επιτόκια σε όλα, από τις αποδόσεις των ομολόγων που εκδίδουν οι εταιρείες Big Tech για να χρηματοδοτήσουν την ανάπτυξη της τεχνητής νοημοσύνης, έως τα επιτόκια των στεγαστικών δανείων, των δανείων για αγορά αυτοκινήτου και των πιστωτικών καρτών.

«Ο κίνδυνος να συνεχίσουμε να βλέπουμε υψηλότερα επιτόκια, τουλάχιστον βραχυπρόθεσμα, ίσως ακόμη και σημαντικά υψηλότερα επιτόκια, είναι πολύ πραγματικός», δήλωσε ο Μπράιαν ΛαΡόουζ, τεχνικός αναλυτής της ICAP Technical Analysis.

Η απόδοση των 10ετών ομολόγων είχε εκτοξευθεί από το κατώτατο σημείο περίπου 0,5% που προκάλεσε η πανδημία το 2020 σε λίγο κάτω από το 5% στα μέσα Οκτωβρίου 2023. Η απόδοση έχει σταθεροποιηθεί σε ένα στενό εύρος που μοιάζει με σημαιάκι, με χαμηλότερα υψηλά και υψηλότερα χαμηλά, από τότε.

Τα σημαιάκια αυτά θεωρούνται μοτίβα συνέχειας, πράγμα που σημαίνει ότι το χρηματοοικονομικό μέσο που απεικονίζεται στο διάγραμμα τείνει να ξεφύγει προς την κατεύθυνση της τάσης που προηγήθηκε.

Για την απόδοση των 10ετών ομολόγων, αυτό σημαίνει ότι η έξοδος θα γίνει προς την κατεύθυνση του ιστού της σημαίας.

Για τον ΛαΡόουζ της ICAP, το bullish σενάριο είναι ότι η απόδοση δεν θα σταματήσει στο υψηλό του Οκτωβρίου 2023 γύρω στο 5%, ή ακόμη και λίγο υψηλότερα στο 5,5%. Η απόδοση του 10ετούς αυξήθηκε κατά 4,6 μονάδες βάσης πρόσφατα στο 4,668%. Αυτή ήταν η υψηλότερη απόδοση από τις 14 Ιανουαρίου 2025, σύμφωνα με στοιχεία της FactSet.

Πιστεύει ότι υπάρχει κίνδυνος μιας εκρηκτικής ανοδικής κίνησης, σε ένα εύρος από 6,25% έως 6,8%, και ίσως ακόμη και από 8,1% έως 8,6%.

Αυτό που ανησυχεί τον ΛαΡόουζ σχετικά με αυτό το σενάριο είναι ότι στο παρελθόν θα ήταν απλώς μια τεχνική άποψη, αλλά το τρέχον μοτίβο έχει αναπτυχθεί παράλληλα με έναν «σημαντικό καταλυτικό παράγοντα» — την αύξηση των τιμών της ενέργειας που προκύπτει από τη σύγκρουση στη Μέση Ανατολή.

Η άνοδος των αποδόσεων δεν καταγράφεται μόνο ΗΠΑ, καθώς οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων σε όλο τον κόσμο, όπως τα gilts του Ηνωμένου Βασιλείου, τα bunds της Γερμανίας και τα JGBs της Ιαπωνίας, έχουν φτάσει σε πολυετή υψηλά.

Εν τω μεταξύ, η πραγματική ανησυχία σχετικά με το διάγραμμα των 10ετών ομολόγων των ΗΠΑ δεν είναι μόνο το μοτίβο της σημαίας, αλλά το τι προκύπτει όταν το μεγεθύνουμε.

Πολλοί αναλυτές πιστεύουν ότι τα σχήματα «pennant» τείνουν να εμφανίζονται περίπου στη μέση μιας τάσης. Έτσι, αν το μοτίβο εξελιχθεί όπως συνήθως, οι αναλυτές συχνά παρουσιάζουν έναν στόχο «μετρημένης κίνησης», που σημαίνει ότι εκτιμούν την πιθανή κίνηση προσθέτοντας το μήκος του «ιστού» στο σημείο της διάσπασης.

Το διάγραμμα 10 ετών δείχνει ότι το ύψος του ιστού της σημαίας είναι περίπου 4,5 ποσοστιαίες μονάδες. Αν αυτό προστεθεί στο σημείο της διάσπασης, το οποίο θα μπορούσε να είναι στην περιοχή του 4,60% σύντομα, ο στόχος της μετρηθείσας κίνησης θα ήταν 9,1%.

Αν υπολογίσετε το μήκος του «ιστού» μέχρι το κάτω άκρο του pennant, όπως κάνουν ορισμένοι τεχνικοί αναλυτές, ο στόχος ανοδικής κίνησης θα είναι περίπου 7,4%.

Σε κάθε περίπτωση, το αποτέλεσμα θα είναι αρκετά ανησυχητικό, διότι καθώς αυξάνονται τα κόστη δανεισμού για τις εταιρείες, θα αυξηθούν και τα κόστη των προϊόντων τους για να καλυφθεί η διαφορά.

Υπάρχει ένα άλλο πιθανό σενάριο που θα μπορούσε να είναι ανησυχητικό με διαφορετικό τρόπο.

Ενώ ο ΛαΡόουζ πιστεύει ότι ο κίνδυνος βραχυπρόθεσμα είναι η άνοδος των επιτοκίων, δήλωσε ότι «δεν έχει πειστεί απαραίτητα» από την ιδέα ότι θα υπάρξει μια αποφασιστική και εκρηκτική ανοδική έξοδος.

Πιστεύει ότι η απόδοση των 10ετών ομολόγων του Δημοσίου θα μπορούσε να αυξηθεί ελαφρώς, στο εύρος του 5% έως 5,5%. Αλλά σε αυτό το επίπεδο, η οικονομία θα μπορούσε ακόμα να πληγεί αρκετά ώστε τα επιτόκια να καταλήξουν να κινούνται προς την αντίθετη κατεύθυνση.

«Η αγορά ωθείται στα άκρα, οι οικονομικές συνθήκες επιδεινώνονται ραγδαία και, ως αποτέλεσμα, έχουμε οικονομική συρρίκνωση», δήλωσε ο ίδιος, σύμφωνα με το MarketWatch. «Έχουμε αναταραχή, έχουμε σημαντική υποχώρηση των χρηματιστηριακών αγορών και, ως αποτέλεσμα, έχουμε σημαντική μείωση των επιτοκίων».

Το δεκαετές γερμανικό ομόλογο διαμορφώνεται πλέον κοντά στο 3,1%, επίπεδο αντίστοιχο με εκείνο που είχε καταγραφεί τελευταία φορά πριν από περίπου 15 χρόνια. Η απόδοση του δεκαετούς βρετανικού τίτλου έχει ξεπεράσει το τελευταίο τριήμερο το 5,1%, επιστρέφοντας στα επίπεδα της αρχής της χρηματοπιστωτικής κρίσης του 2008. Στις ΗΠΑ, η απόδοση των 30ετών ομολόγων πέρασε ξανά πάνω από το όριο του 5%.

Το σκηνικό αυτό φέρνει στους επενδυτές αναμνήσεις από το σοκ του 2022. Μετά το ξέσπασμα του πολέμου στην Ουκρανία, η εκτίναξη στις τιμές πετρελαίου και φυσικού αερίου ώθησε υψηλότερα τον πληθωρισμό, τα επιτόκια και τις αποδόσεις των κρατικών τίτλων. Οι τιμές των ευρωπαϊκών κρατικών ομολόγων, όπως αποτυπώνονται στον δείκτη European Government Bond Index, κατέρρευσαν σχεδόν κατά 20%.

Παρά τις ομοιότητες, αρκετοί στρατηγικοί αναλυτές θεωρούν πλέον τα ομόλογα πιο ελκυστικά σε σχέση με τότε — υπό μία βασική προϋπόθεση, επισημαίνει η γερμανική Handelsblatt. Η μεγάλη διαφορά σε σχέση με το 2022 είναι το σημείο εκκίνησης. Στις αρχές εκείνης της χρονιάς, το επιτόκιο καταθέσεων της EKT βρισκόταν στο μηδέν, ενώ τα δεκαετή γερμανικά ομόλογα είχαν ακόμη αρνητικές αποδόσεις.

Ο ταχύτερος κύκλος αυξήσεων επιτοκίων στην ιστορία

Ακολούθησε ο ταχύτερος παγκόσμιος κύκλος αυξήσεων επιτοκίων που έχει καταγραφεί. Ως αποτέλεσμα, η απόδοση του δεκαετούς γερμανικού τίτλου —που λειτουργεί ως βασικό σημείο αναφοράς για τις ευρωπαϊκές αγορές— εκτινάχθηκε στο 2,5% έως τα τέλη του 2022 και άγγιξε το 3% τον Οκτώβριο του 2023.

Έκτοτε, η ΕΚΤ έχει ήδη μειώσει ξανά το βασικό επιτόκιο καταθέσεων στο 2%. Ωστόσο, οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων δεν ακολούθησαν αντίστοιχη πορεία αποκλιμάκωσης. Υποχώρησαν μόνο προσωρινά και τελικά παρέμειναν σε αισθητά υψηλότερα επίπεδα.

Ένας βασικός λόγος είναι ότι η Γερμανία και άλλες χώρες αυξάνουν συνεχώς τον δανεισμό τους, προκειμένου να χρηματοδοτήσουν επενδύσεις σε άμυνα και υποδομές. Αυτό σημαίνει μεγαλύτερη προσφορά νέων ομολόγων στην αγορά.

«Για να υπάρξει επαρκής ζήτηση, τα κράτη πρέπει να προσφέρουν υψηλότερες αποδόσεις στους επενδυτές», εξηγεί ο Μάρτιν Χάρτμαν.

Πριν από την έναρξη του πολέμου με το Ιράν, η απόδοση του δεκαετούς γερμανικού τίτλου είχε υποχωρήσει στο 2,6%. Έκτοτε, όμως, άγγιξε σχεδόν το 3,2%. Στην άνοδο συνέβαλε το γεγονός ότι οι επενδυτές, λόγω της αναζωπύρωσης του πληθωρισμού, άρχισαν να προεξοφλούν ξανά αυξήσεις επιτοκίων από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα αντί για περαιτέρω μειώσεις.

Σε αντίθεση, πάντως, με το 2022, οι περισσότεροι αναλυτές δεν αναμένουν επιθετικές αυξήσεις επιτοκίων. «Υπάρχουν μνήμες από το 2022, αλλά και ουσιαστικές διαφορές», σημειώνει ο Έλμαρ Φέλκερ.

Σύμφωνα με τον ίδιο, η οικονομική ανάπτυξη παραμένει αδύναμη και, επομένως, δεν διαφαίνεται ο κίνδυνος μιας έντονης μισθολογικής-πληθωριστικής σπείρας. Οι οικονομολόγοι χρησιμοποιούν τον όρο αυτό όταν η αύξηση του πληθωρισμού οδηγεί σε υψηλότερους μισθούς και οι αυξήσεις μισθών τροφοδοτούν εκ νέου τον πληθωρισμό μέσω ακριβότερων προϊόντων και υπηρεσιών.

Οι περισσότεροι αναλυτές θεωρούν περιορισμένο τον κίνδυνο νέας μεγάλης ανόδου στις αποδόσεις. Κατά μέσο όρο, οι τράπεζες που συμμετείχαν σε έρευνα του Bloomberg εκτιμούν ότι η απόδοση του δεκαετούς γερμανικού ομολόγου θα επιστρέψει λίγο κάτω από το 3% έως το τέλος του έτους.

Η Commerzbank προβλέπει επίπεδα κοντά στο 3%, αν και δεν αποκλείει μια προσωρινή άνοδο έως το 3,4% εξαιτίας των αυξημένων πληθωριστικών προσδοκιών και πιθανών κινήσεων της ΕΚΤ. «Δεν θα ήταν κάτι δραματικό», υποστηρίζει ο Χάρτμαν.

Για τον ίδιο λόγο, θεωρεί ότι τα μακροπρόθεσμα ομόλογα έχουν γίνει ξανά ενδιαφέροντα. Ο Μίχαελ Βάιντνερ χαρακτηρίζει την τρέχουσα συγκυρία «την πιο ελκυστική εδώ και πολύ καιρό», ενώ ο Ίαν Στίλι εκτιμά ότι «ίσως πρόκειται για πολύ καλή στιγμή ώστε οι μακροπρόθεσμοι επενδυτές να “κλειδώσουν” υψηλές αποδόσεις».

Ο κίνδυνος των τιμών ενέργειας

Βασική προϋπόθεση για τα περισσότερα από αυτά τα σενάρια είναι η σχετικά γρήγορη λήξη του πολέμου με το Ιράν. «Το βασικό μας σενάριο είναι ότι θα υπάρξει λύση έως τα τέλη Ιουνίου», σημειώνει ο Χάρτμαν. Σε διαφορετική περίπτωση, τόσο οι τιμές του πετρελαίου όσο και οι αποδόσεις των ομολόγων ενδέχεται να κινηθούν ακόμη υψηλότερα.

Παρόμοια άποψη εκφράζει και ο Φέλκερ της LBBW: «Αν οι τιμές της ενέργειας παραμείνουν στα τρέχοντα επίπεδα για τρεις ή έξι μήνες, τότε μπορεί να επανέλθουν οι φόβοι για μισθολογική-πληθωριστική σπείρα».

Από την πλευρά του, ο Στίλι της JP Morgan Asset Management βλέπει επιχειρήματα υπέρ των κρατικών ομολόγων ακόμη και σε ένα σενάριο παρατεταμένου πολέμου.

«Αν η σύγκρουση συνεχιστεί και οι τιμές πετρελαίου παραμείνουν υψηλές, οι ανησυχίες για τον πληθωρισμό θα μετατραπούν γρήγορα σε ανησυχίες για την ανάπτυξη», σημειώνει. Σε ένα ακραίο σενάριο παγκόσμιας ύφεσης, τα κρατικά ομόλογα θα μπορούσαν να επιστρέψουν στον ρόλο του ασφαλούς καταφυγίου, οδηγώντας τις τιμές τους υψηλότερα και τις αποδόσεις χαμηλότερα.

Πώς λειτουργούν οι αποδόσεις

Οι τιμές και οι αποδόσεις των ομολόγων κινούνται αντίθετα, επειδή τα κουπόνια των ομολόγων είναι σταθερά και υπολογίζονται επί της ονομαστικής αξίας αποπληρωμής. Όταν οι τιμές των ομολόγων ανεβαίνουν, οι αποδόσεις για τους νέους επενδυτές μειώνονται — και αντίστροφα.

Οι επενδυτές που αγοράζουν ομόλογα και τα διακρατούν έως τη λήξη τους μπορούν ουσιαστικά να αγνοήσουν τις ενδιάμεσες διακυμάνσεις στις τιμές. Θα λάβουν την απόδοση που «κλείδωσαν» κατά την αγορά, αρκεί ο εκδότης να μην χρεοκοπήσει. Όπως επισημαίνει ο Φέλκερ, τουλάχιστον στην περίπτωση των γερμανικών κρατικών τίτλων «δεν υπάρχει σοβαρός λόγος ανησυχίας για τον κίνδυνο αθέτησης μέσα στην επόμενη δεκαετία».

Για όσους, όμως, δεν σκοπεύουν να διακρατήσουν τα ομόλογα έως τη λήξη ή επενδύουν μέσω αμοιβαίων κεφαλαίων και ETFs, η πορεία των τιμών έχει καθοριστική σημασία. Σε αντίθεση με τα ίδια τα ομόλογα, τα funds δεν διαθέτουν ημερομηνία λήξης που να εγγυάται επιστροφή του κεφαλαίου στο 100%.

Αυτό σημαίνει ότι για να καταγράψουν κέρδη μέσω παραδοσιακών ομολογιακών αμοιβαίων κεφαλαίων ή ETFs, οι επενδυτές χρειάζονται άνοδο στις τιμές των ομολόγων ή τουλάχιστον να μη σημειωθεί τόσο μεγάλη πτώση που να εξανεμίσει τα έσοδα από τους τόκους.

Μετά τη μεγάλη κατάρρευση του 2022, τα ομόλογα επέστρεψαν σε θετική τροχιά, προσφέροντας συνολικά απόδοση άνω του 9% βάσει του European Government Bond Index. Η μέση διάρκεια των τίτλων στον δείκτη ανέρχεται στα οκτώ χρόνια.

Πρέπει επίσης να σημειωθεί ότι τα ομόλογα μεγάλης διάρκειας παρουσιάζουν πολύ μεγαλύτερες διακυμάνσεις σε σχέση με τα βραχυπρόθεσμα. Αυτό συμβαίνει επειδή οι επιπτώσεις από κινδύνους όπως ο πληθωρισμός επηρεάζουν πολύ περισσότερο τίτλους που λήγουν σε βάθος πολλών ετών.

Σε αυτό το πλαίσιο, ο Φέλκερ της LBBW εμφανίζεται πιο επιφυλακτικός απέναντι στα μακροπρόθεσμα ομόλογα. «Το 3% απόδοσης για ένα δεκαετές γερμανικό ομόλογο μοιάζει ελκυστικό, αλλά δεν σημαίνει απαραίτητα ότι πρέπει να το αποκτήσει κανείς», σημειώνει.

Όπως εξηγεί, τα τριετή και πενταετή γερμανικά ομόλογα προσφέρουν αποδόσεις περίπου 2,7% και 2,8% αντίστοιχα — «με αισθητά μικρότερες διακυμάνσεις στις τιμές».

Η απόδοση του 10ετούς αμερικανικού ομολόγου υποχώρησε έως και 9 μονάδες βάσης, στο 4,34%, ενώ η αντίστοιχη γερμανική απόδοση σημείωσε πτώση 7 μονάδων βάσης. Τα βρετανικά ομόλογα (gilts) ηγήθηκαν του ράλι, με την απόδοση του 30ετούς να υποχωρεί από το υψηλότερο επίπεδο που είχε φτάσει από το 1998. Οι traders περιόρισαν τα στοιχήματα για νομισματική σύσφιξη από την Federal Reserve και τις μεγάλες ευρωπαϊκές κεντρικές τράπεζες, καθώς οι τιμές του πετρελαίου κατέγραψαν σημαντική πτώση.

Η άνοδος στις αγορές ομολόγων ακολούθησε δημοσίευμα του Axios, σύμφωνα με το οποίο οι ΗΠΑ και το Ιράν βρίσκονται κοντά σε ένα μονοσέλιδο μνημόνιο (memo) για τον τερματισμό του πολέμου. Ταυτόχρονα, το ειδησεογραφικό πρακτορείο ανέφερε ότι τίποτα δεν έχει συμφωνηθεί οριστικά και ότι οι ΗΠΑ αναμένουν την απάντηση του Ιράν.

Όπως αναφέρει το Bloomberg, οι βρετανικές αγορές χρέους έχουν πληγεί περισσότερο από όλες κατά τη διάρκεια της κρίσης στη Μέση Ανατολή.

Η Βρετανία βασίζεται σε μεγάλο βαθμό στις εισαγωγές ενέργειας, γεγονός που την καθιστά ευάλωτη στο «διπλό χτύπημα» του υψηλότερου πληθωρισμού και της επιβράδυνσης της ανάπτυξης λόγω της επίμονης ανόδου των τιμών του πετρελαίου. Επιπλέον, οι τοπικές εκλογές της Πέμπτης έχουν φέρει στο προσκήνιο το ταραγμένο πολιτικό τοπίο του Ηνωμένου Βασιλείου, με τον Πρωθυπουργό Κιρ Στάρμερ να βρίσκεται αντιμέτωπος με αμφισβήτηση της ηγεσίας του.

Μια διαρκής ειρηνευτική συμφωνία μεταξύ ΗΠΑ και Ιράν θα μπορούσε να βελτιώσει το οικονομικό υπόβαθρο για τον Στάρμερ, σύμφωνα με τον Νίκολας Τρίντεϊντ, senior portfolio manager στην BNP Asset Management.

«Εάν η σύγκρουση επιλυθεί πριν από την επόμενη συνεδρίαση της Τράπεζας της Αγγλίας (BOE), τότε πιστεύω ότι ενδεχομένως η κεντρική τράπεζα να κρατήσει στάση αναμονής για ολόκληρο το 2026», δήλωσε. Ο Τρίντεϊντ κατέχει βραχυπρόθεσμα βρετανικά ομόλογα, τα οποία, όπως λέει, προσφέρουν προστασία έναντι του πολιτικού θορύβου εν όψει της ψηφοφορίας.

Η Πούτζα Κούμρα (Pooja Kumra), στρατηγική αναλύτρια επιτοκίων για το Ηνωμένο Βασίλειο και την Ευρώπη στην Toronto Dominion Bank, συνιστά την αγορά 10ετών gilts στα τρέχοντα επίπεδα, τονίζοντας ότι το μεγαλύτερο μέρος του κινδύνου γύρω από τις τοπικές εκλογές έχει ήδη ενσωματωθεί στην τιμή.

Το πετρέλαιο υποχωρεί για δεύτερη ημέρα, καθώς ο πρόεδρος των ΗΠΑ Ντόναλντ Τραμπ δήλωσε ότι έχει σημειωθεί «Μεγάλη Πρόοδος» (Great Progress) για μια συμφωνία τερματισμού του πολέμου με το Ιράν. Εν τω μεταξύ, ο υπουργός Εξωτερικών της Κίνας, Γουάνγκ Γι, προέτρεψε το Ιράν να συνεχίσει τις διαπραγματεύσεις για την επίτευξη μιας διαρκούς ανακωχής με τις ΗΠΑ, καθώς φιλοξένησε τον κορυφαίο διπλωμάτη της Τεχεράνης λίγες μόλις ημέρες πριν από την προγραμματισμένη άφιξη του Τραμπ στο Πεκίνο.