Σύμφωνα με τον οίκο, η ελληνική οικονομία εξακολουθεί να ξεχωρίζει στην Ευρώπη ως παράδειγμα μεταρρυθμιστικής προσαρμογής και επενδυτικής επιστροφής. Η πορεία του χρηματιστηρίου αποτυπώνει με σαφήνεια αυτή τη μεταβολή, καθώς ο Γενικός Δείκτης έχει ενισχυθεί κατά περίπου 266% από την περίοδο της πανδημίας, όταν οι αναλυτές άρχισαν να υιοθετούν θετική στάση για τη χώρα.

Η εικόνα αυτή, όπως επισημαίνει η Jefferies, δεν περιορίζεται μόνο στις χρηματιστηριακές αποδόσεις, αλλά έχει και θεσμικό υπόβαθρο. Η Ελλάδα εμφανίζει πλέον σταθερότερο πολιτικό περιβάλλον και βελτιωμένη οικονομική διακυβέρνηση, στοιχεία που ενισχύουν τη διεθνή της αξιοπιστία. Για τον λόγο αυτό, η χώρα χαρακτηρίζεται ως ένα από τα πλέον ελκυστικά επενδυτικά stories στην Ευρώπη.

Κεντρικό ρόλο στη διαμόρφωση της εικόνας της αγοράς διαδραματίζει ο τραπεζικός κλάδος. Το ελληνικό χρηματιστήριο παραμένει έντονα τραπεζοκεντρικό, καθώς οι τράπεζες αντιπροσωπεύουν περίπου το 77,7% του δείκτη MSCI Greece, καθορίζοντας σε μεγάλο βαθμό τη συνολική συμπεριφορά της αγοράς.

Η Jefferies διατηρεί θετική σύσταση για τις τέσσερις συστημικές τράπεζες, οι οποίες παραμένουν βασικό επενδυτικό στοίχημα των διεθνών χαρτοφυλακίων. Παράλληλα, συνεχίζει να διατηρεί τη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ στο παγκόσμιο χαρτοφυλάκιό της. Ο τραπεζικός δείκτης έχει ήδη καταγράψει άνοδο άνω του 120% από τις αρχές του 2025 και διατηρεί ανοδική δυναμική και μέσα στο 2026.

Η πορεία αυτή αντανακλά τη μετάβαση του κλάδου από τη φάση της εξυγίανσης στη φάση της ανάπτυξης, με υψηλή πιστωτική επέκταση, ισχυρή κερδοφορία και αυξημένες διανομές μερισμάτων να αποτελούν τα βασικά θεμελιώδη χαρακτηριστικά.

Το κρισιμότερο σημείο της ανάλυσης αφορά τη μετάβαση της Ελλάδας από την κατηγορία των αναδυόμενων αγορών σε αυτή των ανεπτυγμένων στους διεθνείς δείκτες. Σήμερα, η χώρα έχει βάρος περίπου 0,61% στον δείκτη MSCI Emerging Markets, αλλά μόλις 0,07% στον παγκόσμιο δείκτη MSCI ACWI, γεγονός που δημιουργεί σημαντικές ανισορροπίες.

Σύμφωνα με τη Jefferies, σε περίπτωση αναβάθμισης, τα παθητικά κεφάλαια των αναδυόμενων αγορών θα υποχρεωθούν σε πωλήσεις, ενώ τα αντίστοιχα των ανεπτυγμένων αγορών ενδέχεται να μην τοποθετηθούν στον ίδιο βαθμό, λόγω της μικρής στάθμισης της Ελλάδας. Υπό αυτές τις συνθήκες, υπάρχει σοβαρός κίνδυνος οι εκροές να ξεπεράσουν τις εισροές, προκαλώντας βραχυπρόθεσμη πίεση στις αποτιμήσεις.

Το βασικό πρόβλημα, όπως τονίζει ο οίκος, δεν σχετίζεται με τα θεμελιώδη μεγέθη της οικονομίας, αλλά με τη δομή της αγοράς και τη συμπεριφορά των διεθνών χαρτοφυλακίων. Πολλοί επενδυτές των αναδυόμενων αγορών διατηρούν ήδη overweight θέσεις στην Ελλάδα, κυρίως στις τράπεζες. Σε περίπτωση μεταφοράς στους developed δείκτες, θα αναγκαστούν να μειώσουν την έκθεσή τους, ενώ τα funds των ανεπτυγμένων αγορών ενδέχεται να θεωρήσουν την ελληνική αγορά πολύ μικρή και χαμηλής ρευστότητας για ουσιαστική συμμετοχή.

Υπό αυτό το πρίσμα, η αναβάθμιση ενδέχεται να λειτουργήσει βραχυπρόθεσμα ως «υποβάθμιση» από πλευράς ροών κεφαλαίων, παρά το θετικό της συμβολισμό. Η εικόνα που περιγράφει η Jefferies είναι διττή. Από τη μία πλευρά, η Ελλάδα παραμένει θεμελιωδώς ένα από τα ισχυρότερα επενδυτικά stories στην Ευρώπη, με επίκεντρο τις τράπεζες και τη μακροοικονομική σταθερότητα. Από την άλλη, η τεχνική εικόνα της αγοράς δημιουργεί κινδύνους λόγω της εξάρτησης από τα παθητικά κεφάλαια.

Σύμφωνα με την ανάλυση, η ελληνική αγορά εισέρχεται πλέον σε μια νέα φάση, όπου οι αποδόσεις δεν θα εξαρτηθούν αποκλειστικά από το μακροοικονομικό αφήγημα, αλλά σε μεγάλο βαθμό από τη δομή των διεθνών δεικτών και τη στρατηγική των παγκόσμιων επενδυτών. Η μελλοντική της πορεία δεν θα καθοριστεί μόνο από την οικονομική επίδοση της χώρας, αλλά και από τον τρόπο με τον οποίο θα ενσωματωθεί στο οικοσύστημα των ανεπτυγμένων αγορών.

Ο οίκος υπογραμμίζει πως η χώρα έχει μπει σε φάση επιτάχυνσης, συνδυάζοντας δημοσιονομική σταθερότητα, επενδυτική ώθηση και κεφαλαιαγορά που ξαναγίνεται διεθνές σημείο αναφοράς.

Συμβουλεύει δε τους επενδυτές να τοποθετηθούν στο Χρηματιστήριο Αθηνών, υπογραμμίζει το πόσο κερδοφόρο στοίχημα έχουν αποδειχθεί τα ελληνικά assets έπειτα από το εντυπωσιακό ράλι που έχουν καταγράψει (+220% ο Γ.Δ, +400% οι τράπεζες) με τις προοπτικές να συνεχίζουν να είναι ισχυρές, με μοχλό τη δυναμική ανάπτυξη της οικονομία, τη σημαντική δημοσιονομική βελτίωση και την ψηφιοποίηση του διοικητικού κράτους.

Εντωμεταξύ, όπως προσθέτει, σε ένα από τα πολλά σημάδια ότι η Ελλάδα επιστρέφει στο προσκήνιο, η Euronext ξεκίνησε δημόσια προσφορά για την εξαγορά του Χρηματιστηρίου.

Η πεποίθηση της αμερικανικής τράπεζας για την ανάπτυξη της ελληνικής οικονομίας και της εγχώριας αγοράς μετοχών είναι τέτοια που προχωρά σε αντικατάσταση της αμερικανικής Nvidia με την ελληνική ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ.

Όπως εξηγεί ο οίκος: «Λόγω των κινδύνων που ενέχει η αυξανόμενη προσφυγή σε κυκλικές συναλλαγές, η στρατηγική μετοχών GREED & fear θα αφαιρέσει τη μετοχή της Nvidia από το παγκόσμιο χαρτοφυλάκιο μετοχών long-only της GREED & fear. Υπάρχει σαφής κίνδυνος ότι αυτό είναι πρόωρο. Ωστόσο, η μετοχή έχει σημειώσει μεγάλη άνοδο, με αύξηση 595% από την αρχική της ένταξη τον Απρίλιο του 2023. Η GREED & fear θα την αντικαταστήσει με μια επένδυση σε μια ελληνική εταιρεία κατασκευής υποδομών, τη ΓΕΚ ΤΕΡΝΑ».

Ο Jefferies διατηρεί σύσταση “buy” για όλες τις τραπεζικές μετοχές, προβλέποντας ότι η πιστωτική επέκταση (11,1% ετησίως) θα παραμείνει διπλάσια σε σχέση με τον μέσο όρο της Ευρωζώνης.

Οι μετοχές τους έχουν σημειώσει μέση άνοδο 390% σε ευρώ τα τελευταία τρία χρόνια, ενώ η πιστωτική επέκταση τρέχει με ρυθμό +11,1% ετησίως, υπερδιπλάσιο από τον μέσο όρο της Ευρωζώνης.

Η έκθεση τονίζει ότι η διαδικασία επαναμόχλευσης της οικονομίας βρίσκεται μόλις στην αρχή, καθώς ο δείκτης καθαρές υποχρεώσεις/EBITDA για τις εισηγμένες επιχειρήσεις είναι μόλις 0,45x, ενώ η προβλεπόμενη απόδοση ιδίων κεφαλαίων (ROE) φτάνει το 14,6% για το 2025.

Επιπλέον, μόνο €4,1 δισ. από τα €17,7 δισ. δανείων του Ταμείου Ανάκαμψης έχουν διοχετευθεί μέσω τραπεζών, γεγονός που σημαίνει ότι οι ρυθμοί πιστωτικής αύξησης προέρχονται κυρίως από την αγορά, πριν καν ενεργοποιηθεί πλήρως το RRF.

Η Jefferies αναδεικνύει επίσης τη μεταρρυθμιστική στροφή στην ψηφιακή διακυβέρνηση, που έχει ενισχύσει τη φορολογική βάση και την εμπιστοσύνη των πολιτών. Από το 2019 έχουν καταργηθεί ή μειωθεί 83 φόροι, ενώ το ενιαίο ψηφιακό ID και τον προσωπικό αριθμό έχουν αυτοματοποιήσει 2.200 δημόσιες υπηρεσίες.

Στο πολιτικό-οικονομικό πεδίο, η Jefferies βλέπει την Ελλάδα ως πρότυπο στήριξης της τραπεζικής ενοποίησης στην ΕΕ, παραπέμποντας στη στήριξη της κυβέρνησης στη συμφωνία UniCredit-Alpha Bank, σε αντίθεση με την επιφυλακτική στάση του Βερολίνου στο ενδεχόμενο UniCredit-Commerzbank.

Η οικονομία αναμένεται να αναπτυχθεί με ρυθμούς 2,2% το 2025 και 2,4% το 2026, ενώ ο δείκτης MSCI Greece διαπραγματεύεται σε 9,4 φορές τα κέρδη 12μήνου, με προβλεπόμενη αύξηση κερδών 7,1%, δείγμα ότι η αγορά παραμένει φθηνή έναντι των ευρωπαϊκών ομολόγων της.

Οι αποδόσεις των ελληνικών 10ετών ομολόγων βρίσκονται πλέον κάτω από Ιταλία και Γαλλία, κάτι που η Jefferies θεωρεί «απολύτως λογικό» δεδομένης της βελτίωσης των δημοσιονομικών.

Η έκθεση κλείνει με χαρακτηριστική φράση: «Η Ελλάδα βρίσκεται τώρα στη φάση επιτάχυνσης της ανάπτυξης· το πιο εντυπωσιακό είναι ότι αυτή η ανάκαμψη έχει στηριχθεί σχεδόν αποκλειστικά στις δικές της δυνάμεις».

Συνολικά, η Jefferies θεωρεί την Ελλάδα πρότυπο δημοσιονομικής εξυγίανσης και θεσμικού εκσυγχρονισμού, με σημαντικά περιθώρια περαιτέρω ανάπτυξης μέσω επενδύσεων, τραπεζικής ενοποίησης και απορρόφησης του RRF.

Σύμφωνα με τον επενδυτικό οίκο, οι εξελίξεις που σημειώνονται στις ΗΠΑ μετά τις εκλογές του Νοεμβρίου ενέχουν κινδύνους αλλά και ευκαιρίες για την Ευρώπη. Άποψη της Jefferies είναι ότι θα μπορούσαν να έχουν και ευνοϊκή επίδραση στην οικονομία (Make Europe Great Again), μέσα από την απορρύθμιση και τη μερική μείωση των ενδοευρωπαϊκών δασμών  μέσω της ένωσης κεφαλαιαγορών (σύμφωνα με το ΔΝΤ, οι δασμοί αυτοί υπολογίζονται στο 44% στα αγαθά και στο 110% στις υπηρεσίες).

Για τις τράπεζες που είναι ενεργές στις αγορές, το τέλος της αποπληθωριστικής εποχής, η οποία χαρακτηρίστηκε από τη χαμηλή μεταβλητότητα σε όλες τις επενδύσεις (ομόλογα, νομίσματα, μετοχές), θα μπορούσε να σημαίνει καλύτερες ευκαιρίες για τα έσοδα.

Περαιτέρω ευκαιρίες θα μπορούσαν να προκύψουν για τις τράπεζες που έχουν παρουσία στο corporate κομμάτι σε διεθνές επίπεδο, με δεδομένο ότι ο κατακερματισμός της εφοδιαστικής αλυσίδας θα χρειαστεί χρηματοδότηση.

Στο σενάριο όπου η ευρωπαϊκή οικονομία θα έρθει κοντά στην ύφεση, η Jefferies υπολογίζει το πλήγμα στα αποτελέσματα των τραπεζών κοντά στο 10%, αν και τονίζει ότι ο κλάδος δεν είναι τόσο ευαίσθητος όσο ήταν πριν από τρία χρόνια.

Σε κάθε περίπτωση, εκτίμηση του οίκου είναι ότι η μεταβλητότητα θα πρέπει να μειωθεί πριν να μπορέσουν οι επενδυτές να αξιολογήσουν σωστά τις κινήσεις τους μετά την πτώση.

Σημειώνεται ότι η Jefferies δίνει σύσταση αγοράς για τις τέσσερις ελληνικές τράπεζες, ξεχωρίζοντας την Εθνική, με δεδομένο ότι η διανομή κεφαλαίου της χρηματοδοτείται από ένα δείκτη CET1 πάνω από το 18%, παρουσιάζει απόδοση διανομής κεφαλαίου άνω του 10% για το 2024-26 με επιπλέον επιλογές για το πλεονάζον κεφάλαιο (περίπου 30% της κεφαλαιοποίησης) και προσφέρει μέση ετήσια αύξηση του TNAV  στο 10%.

Ειδικότερα, οι προμήθειες σε σχέση με το ενεργητικό διαμορφώνονται στις 55 μονάδες βάσης για τις ελληνικές τράπεζες με κάποιες διαφορές: Η Πειραιώς εμφανίζει την υψηλότερη επίδοση στις 74 μονάδες βάσης  και η Εθνική την χαμηλότερη στις 50 μονάδες βάσης.

Όπως εξηγεί η Jefferies στην τελευταία ανάλυσή της, τα AUM στις ΑΕΔΑK των ελληνικών τραπεζών βελτιώνονται, καταγράφοντας αύξηση 3% τον Μάιο και 8% σε επίπεδο τριμήνου (QTD). Η Eurobank και η Alpha Bank διατηρούν τα μεγαλύτερα μερίδια, με την δεύτερη να έχει τη μεγαλύτερη θετική μεταβολή από την αρχή του χρόνου μέχρι σήμερα, ήτοι +180 μ.β.

Παρόλα αυτά, οι καθαρές ροές ήταν χαμηλότερες τον Μάιο, στα 389 εκατ. ευρώ, έναντι 722 εκατ. ευρώ τον Απρίλιο ή 3% επί των AUM (5% τον Απρίλιο). Το α’ τρίμηνο του 2024 σημειώθηκε κατά μέσο όρο αύξηση 36% σε ετήσια βάση στις επενδυτικές προμήθειες. 

Ποιος προηγείται – Μερίδια αγοράς

Τα μερίδια της ελληνικής αγοράς παρέμειναν σταθερά τον Μάιο στο 81%, με τη Eurobank να έχει το μεγαλύτερο (26%) και την Εθνική Τράπεζα το μικρότερο με 11%. Τον Μάιο, όμως, η Πειραιώς σημείωσε τη μεγαλύτερη αύξηση σε ό,τι αφορά το μερίδιο αγοράς (+20 μ.β.), ενώ η Alpha Bank σημείωσε τη μεγαλύτερη πτώση (-19 μ.β.).

Χαμηλότερες ήταν και οι καθαρές ροές τον Μάιο, στα 389 εκατ. ευρώ, μετά από έναν ισχυρό Απρίλιο (722 εκατ. ευρώ), με την Πειραιώς να έχει τις ισχυρότερες (η Alpha Bank τις χαμηλότερες στο 1%).

Η εικόνα του α’ 3μηνου

Σε επίπεδο επιδόσεων, το α’ 3μηνο του 2024, η Alpha Bank είχε τις ισχυρότερες καθαρές ροές στα 382 εκατ. ευρώ (ή 9% επί των AUM), ενώ η Eurobank ήταν η πιο αδύναμη στο 6% επί των AUM.

Το α’ τρίμηνο σημειώθηκε επίσης ισχυρή απόδοση στις προμήθειες επί επενδύσεων επενδύσεων (διαχείριση περιουσιακών στοιχείων και έσοδα από τραπεζοασφάλειες), με μέσο ρυθμό ανάπτυξης 36% ετησίως και με την Εθνική να σημειώνει τη μεγαλύτερη βελτίωση έναντι των άλλων τραπεζών.

Η Πειραιώς σημείωσε 10 δισ. ευρώ το α’ τρίμηνο (ιδιωτικών/θεσμικών χαρτοφυλακίων και περιουσιακά στοιχεία υπό θεματοφυλακή), πετυχαίνοντας τον στόχο της.

Η Alpha Bank προέβη σε μετατροπή καταθέσεων σε AUM, γεγονός που αντιστάθμισε τις εκροές κατά τη διάρκεια του τριμήνου, ενώ η Eurobank είδε τα συνολικά διαχειριζόμενα κεφάλαια στα 5,9 δισ. ευρώ, ή αύξηση 11%, έναντι στόχου 6,5 δισ. ευρώ για το 2024.

Προμήθειες

Στο μέτωπο των προμηθειών, η Alpha Bank παράγει το υψηλότερο ποσοστό των εσόδων από τη διαχείριση περιουσιακών στοιχείων και τραπεζοασφαλειών, ενώ η Εθνική το χαμηλότερο.

Σε επίπεδο τριμήνου, όμως, η Εθνική κατάφερε να αυξήσει το ποσοστό των επενδυτικών προμηθειών από 9% το α’ τρίμηνο του 2023 σε 13% το α’ τρίμηνο του 2024 και σημείωσε τη μεγαλύτερη αύξηση μεταξύ των άλλων τραπεζών. 

Προοπτικές – ευκαιρίες

Η Ελλάδα έχει υπο-διείσδυση έναντι των άλλων ευρωπαϊκών τραπεζών, καθώς οι αμοιβές ως ποσοστό του συνόλου των περιουσιακών στοιχείων είναι κάτω από τον μέσο όρο και της ΕΕ και των τραπεζών της Νότιας Ευρώπης.

Ο μέσος όρος των ελληνικών τραπεζών είναι 55 μονάδες βάσης με κάποια διασπορά – η Πειραιώς είχε τη μεγαλύτερη απόδοση με 74 μονάδες βάσης και η Εθνική τη χαμηλότερη με 50 μονάδες βάσης 2023. 

Επίσης, ως ποσοστό του ΑΕΠ, το AUM είναι περίπου 10%, έναντι του μέσου όρου της ΕΕ που είναι περίπου 35%, ενώ ως ποσοστό των καταθέσεων των νοικοκυριών, το AUM βρίσκεται επίσης στο 10% έναντι του μέσου όρου της ΕΕ 46%.

Στην ανάλυσή της η Jefferies δεν προέβη σε κάποια αλλαγή τόσο στη σύσταση, που είναι για αγορά (buy), όσο και στις τιμές στόχους των ελληνικών τραπεζών. Για την Alpha Bank κρατά την τιμή στόχο στα 1,55 ευρώ, για την Eurobank στα 2,01 ευρώ, για την Εθνική στα 7,98 ευρώ και για την Πειραιώς στα 3,61 ευρώ.feat

Η Jefferies αναβάθμισε και τη σύσταση των Alpha Bank, Eurobank και Πειραιώς σε Buy (αγορά), ενώ αύξησε και τις τιμές στόχους τους. Για την Alpha Bank η νέα τιμή στόχος είναι στα 2,25 ευρώ, από 1,10 ευρώ προηγουμένως, για την Eurobank στα 2,25 ευρώ, από 1,70 ευρώ, για την Πειραιώς στα 4,45 ευρώ, από 3,10 ευρώ και για την Εθνική στα 8,80 ευρώ, από 7,40 ευρώ. Όπως εξηγεί η Jefferies, «μετά την ισχυρή υπεραπόδοση σε όλο το 2023 συνεχίζουμε να βλέπουμε άνοδο στις τρέχουσες τιμές».

Η καλή πορεία θα συνεχιστεί μέχρι το 2024

Η Jefferies προβλέπει μέση απόδοση κεφαλαίου (ROTE) το 2025 στο 12% για τις ελληνικές τράπεζες ή 14% σε κεφαλαιακά προσαρμοσμένη βάση. Αναγνωρίζει το γεγονός ότι οι τράπεζες είχαν ένα ισχυρό 2023 και αναμένει ότι οι θετικές επιδόσεις θα συνεχιστούν και το 2024. Με τις ελληνικές τράπεζες να διαπραγματεύονται επί του παρόντος με 0,6x σε όρους P/TBV με βάση τις εκτιμήσεις του 2024, βλέπει δυνατότητες επαναξιολόγησης στα επίπεδα του 0,8x του P/TBV με βάση τις προβλέψεις της για το ROTE.

Σταθερότητα των επιτοκιακών εσόδων κατά το 2024

Η Jefferies αναμένει ότι τα beta των καταθέσεων θα αυξηθούν το 2024, αν και από χαμηλότερη βάση με μέσο beta στο 15% (έναντι του μέσου όρου της ΕΕ περίπου 20%). Ωστόσο, με την πλεονάζουσα ρευστότητα (LDRs πέριξ του 70%) η Jefferies αναμένει ότι το υψηλότερο κόστος καταθέσεων θα περιοριστεί και θα αντισταθμιστεί από την αύξηση των δανείων.

Οι τράπεζες διαθέτουν επίσης μεγάλα χαρτοφυλάκια τίτλων (15-20% του ενεργητικού) τα οποία μπορούν να επανεπενδυθούν με υψηλότερα επιτόκια, γεγονός που παρέχει περαιτέρω στήριξη στα επιτοκιακά έσοδα (NII) στο μέλλον.

Τα οφέλη από την αναδιάρθρωση του κόστους

Τα τελευταία χρόνια είδαμε μια αναδιάρθρωση της βάσης κόστους στις ελληνικές τράπεζες και τώρα βλέπουμε τα οφέλη αυτής της αναδιάρθρωσης, με τον κλάδο να έχει μερικούς από τους καλύτερους δείκτες αποδοτικότητας στον τομέα, περίπου 40% (έναντι περίπου 60% του μέσου όρου της ΕΕ).

Η χαμηλότερη βάση κόστους οδηγεί σε θετική λειτουργική μόχλευση, η οποία αναμένουμε να στηρίξει τα κέρδη και τις αποδόσεις στο μέλλον, αναφέρει η Jefferies.

Οι απομειώσεις και η ποιότητα των περιουσιακών στοιχείων συνεχίζουν να βελτιώνονται

Είδαμε ότι οι δείκτες NPE συνεχίζουν να μειώνονται με μέσο όρο 5% για τις ελληνικές τράπεζες στο τέλος του 3ου τριμήνου του 2023 με τις διοικήσεις να επικεντρώνονται στην περαιτέρω μείωσή τους (έναντι 14% το 3ο τρίμηνο του 2021 και 7% το 3ο τρίμηνο του 2022).

Το κόστος ρίσκου (CoR) έχει επίσης αρχίσει να εξομαλύνεται και να μειώνεται από ένα μέσο όρο 160 μ.β. κατά την περίοδο 2018-2022 με προσδοκίες για 80 μ.β. το 2023 και τις εκτιμήσεις της Jefferies για 65 μ.β. το 2025.

Οι πληρωμές μερισμάτων θα ξεκινήσουν το επόμενο έτος

Όπως αναμένεται, τα μερίσματα θα ξεκινήσουν εκ νέου το 2024 (από τα κέρδη του 2023) με τους δείκτες πληρωμών να αυξάνονται σταδιακά με την πάροδο του χρόνου (αρχικό επίπεδο πληρωμών 15-20%).

Η Jefferies προβλέπει μερισματικές αποδόσεις για το 2024/25 της τάξης του 7% για τις ελληνικές τράπεζες, οι οποίες συμβαδίζουν με τον μέσο όρο των τραπεζών της ΕΕ.

Εκτιμά, επίσης, ότι οι τράπεζες θα έχουν πλεονάζοντα κεφάλαια 250-300 μ.β. πάνω από τους στόχους του CET1 το 2025 (κατά μέσο όρο 30% της κεφαλαιοποίησης της αγοράς τους), γεγονός που παρέχει περαιτέρω περιθώρια και πιθανές ευκαιρίες επαναγοράς.

Θετικό μακροοικονομικό περιβάλλον

Το 2024-25 αναμένεται ότι το μέσο πραγματικό ΑΕΠ της Ελλάδας θα είναι λίγο πάνω από 2% κάθε χρόνο, δηλαδή ~2 φορές πάνω από τον μέσο όρο της ΕΕ. Η ανεργία βρίσκεται στο χαμηλότερο επίπεδο των τελευταίων 10 ετών, ενώ η εταιρική κερδοφορία και η αύξηση των μισθών συνεχίζουν να αυξάνονται, γεγονός που παρέχει περαιτέρω στήριξη στις προοπτικές ανάπτυξης.

Για την αμερικανική Jefferies, η Εθνική Τράπεζα παραμένει η κορυφαία επιλογή και είναι σε καλύτερη θέση και στα δύο μέτωπα για να συνεχίσει να υπεραποδίδει, με την επαναφορά του μερίσματος να είναι το μοναδικό στοιχείο που απομένει. Η σύσταση για τη μετοχή της ΕΤΕ είναι αγορά με τιμή στόχο στα 7,30 ευρώ από τα 6,50 ευρώ, προγενέστερα. Η σημαντική θέση της τράπεζας στις καταθέσεις και η κάλυψη των μη εξυπηρετούμενων δανείων δημιουργεί περιθώρια εκπλήξεων σε σχέση με τις προσδοκίες της αγοράς, την ώρα που η αποτίμηση της μετοχής παραμένει ελκυστική.

Την ίδια στιγμή, η Jefferies συστήνει διακράτηση για τη μετοχή της Τράπεζας Πειραιώς με στόχο τα 2,70 ευρώ από 2,50 ευρώ και της Eurobank, με στόχο τα 1,70 ευρώ από 1,65 ευρώ, προγενέστερα.

«Η πολιτική είναι στο προσκήνιο και λόγω των εκλογών, αλλά η ρυθμιστική αρχή είναι πιο επιφυλακτική. Ωστόσο, i) η αυξημένη δραστηριότητα στον τουρισμό καθώς και ii) το ισχυρότερο από το αναμενόμενο αποτέλεσμα που σημείωσε η Νέα Δημοκρατία με ποσοστό 41% στον πρώτο γύρο των βουλευτικών εκλογών και με την ισχυρή πιθανότητα να επαναληφθεί αυτό το αποτέλεσμα με το νέο εκλογικό σύστημα (που δίνει μπόνους εδρών στο πρώτο κόμμα) και στον δεύτερο γύρο των εκλογών στις 25 Ιουνίου, αυτά θέτουν τις βάσεις για μία σταθερή κυβέρνηση  και ενισχύουν τις θετικές τάσεις για τις τράπεζες. Τα θετικά αυτά σημεία οδηγούν τις προσδοκίες της αγοράς για την επενδυτική βαθμίδα στην κρατική αξιολόγηση σε ανοδική αναθεώρηση για το δεύτερο εξάμηνο, το οποίο κατά συνέπεια θα έχει θετικό αντίκτυπο για το κόστος ιδίων κεφαλαίων για τις τράπεζες, αλλά δεν θα υπάρξει σημαντική αλλαγή στα θεμελιώδη μεγέθη ή στην κερδοφορία.

Στα αρνητικά σημειώνεται η μη έγκριση του μέτριου μερίσματος της ΕΤΕ έναντι των κερδών του 2022 από τη ρυθμιστική αρχή, σε αντίθεση με την έγκριση για επαναφορά για την Εurobank. Κατά συνέπεια, οι επενδυτές θα δώσουν ιδιαίτερη προσοχή στα υπόλοιπα των μη εξυπηρετούμενων δανείων και τη σχετική στάθμιση των DTAs στο CET1, με όλες τις τράπεζες όμως να φαίνονται ιδιαίτερα θετικές για το 2023.

Αναφορικά με τα έσοδα από τόκους, το μεγαλύτερο μέρος των αυξήσεων να έχει ήδη περάσει στο ενεργητικό, λόγω της υψηλότερης έκθεσης σε δάνεια κυμαινόμενου επιτοκίου και η εστίαση θα στραφεί τώρα στους αρνητικούς παράγοντες που επιδρούν στο περιθώριο των επιτοκιακών εσόδων. Η ικανότητα να διαχειριστούν το πέρασμα των επιτοκιακών αυξήσεων στις καταθέσεις θα είναι ένας βασικός παράγοντας, στον οποίο η Εθνική και η Πειραιώς εμφανίζουν τις καλύτερες επιδόσεις, σημειώνει η Jefferies.

Η δημιουργία κόκκινων δανείων κινείται σε γενικές γραμμές χαμηλότερα από τα επίπεδα που προέβλεπαν οι διοικήσεις στις προβλέψεις τους για το 2023, αφήνοντας περιθώρια για αναθεωρήσεις προς τα κάτω. Όμως, η διατήρηση των προβλέψεων για επισφαλείς απαιτήσεις σε υψηλά επίπεδα στο τρίμηνο, επέτρεψε την περαιτέρω αύξηση της κάλυψης σε Eurobank, Εθνική και Πειραιώς, επισημαίνεται. Η Jefferies, σε αντίθεση με την αγορά, βλέπει διαφοροποίηση μεταξύ των τραπεζών στο μέτωπο αυτό, με το υψηλό σημείο κάλυψης (87%) από το οποίο ξεκινά η Εθνική να στηρίζει την γρηγορότερη ομαλοποίηση σε σχέση με την Alpha.

Τουρισμός

Σύμφωνα με τα πρώτα στοιχεία που επεξεργάστηκε η Jefferies, η ζήτηση για διακοπές στην Ελλάδα φέτος προδιαγράφεται υψηλότερη από τα πολύ ισχυρά επίπεδα του 2019, με τις ενδείξεις από τον ξενοδοχειακό κλάδο να μιλούν για πολύ καλές επιδόσεις. Με δεδομένη την υψηλή εξάρτηση της ελληνικής οικονομίας από τον τουρισμό, οι τάσεις αυτές χαρακτηρίζονται από τους αναλυτές ως υποστηρικτικές για την οικονομική δραστηριότητα και την απασχόληση.

«Ούτε η κρίση ακρίβειας στις χώρες του ευρωπαϊκού πυρήνα αλλά ούτε και η αύξηση των τιμών για τις διακοπές στην Ελλάδα φαίνεται να πιέζουν ουσιαστικά τη ζήτηση», τονίζει η Jefferies.

Οι εκλογές

Οι κάλπες της 21ης Μαΐου δεν αναμένεται να βγάλουν κυβέρνηση, αλλά το εκλογικό σύστημα στις επαναληπτικές εκλογές του Ιουλίου ανοίγει τον δρόμο για μια κυβέρνηση συνασπισμού, σημειώνει η ανάλυση.

Μάλιστα, εξηγεί πως δεν υπάρχει κάποιο μεγάλο πολιτικό ζήτημα που να κυριαρχεί στο μυαλό των ψηφοφόρων και να τους χωρίζει μεταξύ δεξιάς και αριστεράς, συνεπώς οι εκλογές είναι περισσότερο ένα δημοψήφισμα για την κυβέρνηση της Νέας Δημοκρατίας και τον Κυριάκο Μητσοτάκη.

Τα ρίσκα

Ειδικά σε ό,τι αφορά τις τράπεζες, μία κυβέρνηση υπό τον ΣΥΡΙΖΑ θα έφερνε 4 πιθανούς κινδύνους, αλλά οι επιπτώσεις τους είναι σχετικά περιορισμένες, σημειώνουν οι αναλυτές.

Οι τέσσερις αυτοί κίνδυνοι εντοπίζονται στα εξής:

–              Παρέμβαση στα στεγαστικά δάνεια: Οι ελληνικές τράπεζες έχουν ήδη κάνει βήματα για να στηρίξουν τα ευάλωτα νοικοκυριά και έχουν παγώσει τα επιτόκια των στεγαστικών δανείων. Μια επέκταση των κριτηρίων επιλεξιμότητας για τα προγράμματα προστασίας θα είχε περιορισμένες επιπτώσεις στον κλάδο, εκτιμά η Jefferies.

–              Πιέσεις για άνοδο των επιτοκίων καταθέσεων: Τα στοιχεία δείχνουν ότι τα επιτόκια στις προθεσμιακές καταθέσεις ήδη κινούνται προς τα πάνω, με αργούς ρυθμούς, μετριάζοντας τις εκκλήσεις για πιο επιθετική μετακύληση των αυξήσεων επιτοκίων στους καταθέτες.

–              «Φόρος υπερ-κερδών»: Οι τράπεζες έμειναν εκτός των αρκετών γύρων φορολόγησης των υπερ-κερδών που εστίασαν κυρίως στις ενεργειακές εταιρείες στο πλαίσιο της ευρωπαϊκής κρίσης ακρίβειας, όμως υπάρχει ο κίνδυνος μια κυβέρνηση ΣΥΡΙΖΑ να είναι πιο ανοικτή στην επιβολή ενός φόρου στα κέρδη που σχετίζονται με τα υψηλότερα επιτόκια, επισημαίνουν οι αναλυτές, ξεκαθαρίζοντας όμως ότι το κόμμα δεν έχει δείξει να έχει τέτοια πρόθεση. Καθώς η κρίση ακρίβειας μετριάζεται, περιορίζεται η ανάγκη για μεγάλα σχέδια προστασίας που θα απαιτούσαν χρηματοδότηση με τη μορφή τέτοιων έκτακτων φόρων. Τυχόν πρόσθετοι φόροι στις τράπεζες θα αντιμετωπίζονταν από τους οίκους αξιολόγησης σαν μια κίνηση που καθυστερεί την εξυγίανση του κλάδου μετά την κρίση, κάτι που θεωρείται προαπαιτούμενο για την ανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας για την Ελλάδα, τονίζεται.

–              Προστασία κατοικιών: Τα πιο πρόσφατα σχόλια του Αλέξη Τσίπρα σχετικά με την αγορά στεγαστικής πίστης στοχοποιούν περισσότερο τα «ξένα funds» που έχουν αγοράσει τα κόκκινα δάνεια και επιβάλουν τις διεκδικήσεις τους μέσω των servicers, με πλειστηριασμούς και άλλα μέσα. Τυχόν μέτρα για τον περιορισμό των πλειστηριασμών και της ικανότητας των servicers να εισπράττουν  χρέη θα είχε επιπτώσεις περισσότερο στα τιτλοποιημένα χαρτοφυλάκια παρά στις τράπεζες, εκτιμάται. Η Jefferies εξηγεί ότι οι ελληνικές τράπεζες σε γενικές γραμμές διατηρούν μόνο senior κομμάτια των τιτλοποιήσεων στεγαστικών δανείων, τα οποία έχουν την εγγύηση του ελληνικού κράτους.

Οι συστάσεις

Υπενθυμίζεται ότι η Jefferies είχε αρχίσει πρόσφατα την κάλυψη των ελληνικών τραπεζών, εκδίδοντας σύσταση αγοράς για την Εθνική Τράπεζα, διακράτησης για τις Τράπεζα Πειραιώς και Eurobank καθώς και underperform για την Alpha Bank. Ο οίκος έχει θέσει την τιμή στόχο για τη Eurobank στα 1,65 ευρώ, για την Εθνική στα 6,60 ευρώ, για την Alpha στα 1,10 ευρώ και για την Πειραιώς στα 2,5 ευρώ.

Η ελληνική μετοχική αγορά βαδίζει σταθερά τον τελευταίο περίπου χρόνο και διαπραγματεύεται με μια 12μηνη προθεσμιακή τιμή προς κέρδη 10,8 φορές, μια προθεσμιακή τιμή προς λογιστική αξία ύψους 0,93 φορές, μια προθεσμιακή μερισματική απόδοση 3,7% και μια μελλοντική απόδοση ιδίων κεφαλαίων 8,9%, αναφέρει η Jefferies.

Συνολικά η Jefferies παραμένει αισιόδοξη επί των εγχώριων περιουσιακών στοιχείων και ξεχωρίζει από την εγχώρια αγορά μετοχές με υψηλή μελλοντική απόδοση κερδών όπως Motor Oil, Εθνική Τράπεζα, Alpha Bank, Eurobank και Μυτιληναίος χωρίς τιμές στόχους ή συστάσεις.

Επίσης, οι μετοχές με υψηλές αποδόσεις επενδυμένου κεφαλαίου είναι ΑΔΜΗΕ, ΕΥΔΑΠ, Πλαστικά Θράκης, Jumbo και Autohellas.

Από τις εισηγμένες στη Νέα Υόρκη ή αλλού, η Jefferies προτιμά την Capital Product με σύσταση «buy», την Coca Cola HBC με σύσταση «hold», τη Danaos με σύσταση «buy» και τις GasLog Partners, Star Bulk, Stealthgas και Tsakos Energy με συστάσεις «buy» και Diana Shipping με σύσταση «hold».

Επιπλέον, οι μετοχές «survivors» από την ελληνική αγορά συγκεντρώνουν αξία και δεν συσχετίζονται με τις παγκόσμιες αγορές είναι ΕΧΑΕ, του ΟΤΕ, της Jumbo και της Motor Oil.

Όπως σημειώνουν οι αναλυτές του αμερικανικού επενδυτικού οίκου, από το πρόβλημα του αποπληθωρισμού που αντιμετώπιζε την τελευταία δεκαετία, η ελληνική οικονομία αντιμετωπίζει τώρα ένα πρόβλημα πληθωρισμού, που με τη σειρά του επιδεινώνει το ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών.

Η Jefferies αναγνωρίζει ότι οι προσδοκίες για την ανάπτυξη του 2022 έχουν μετριαστεί σε σχέση με την προηγούμενη αισιοδοξία, με τις συγκλίνουσες εκτιμήσεις να μιλούν τώρα για αύξηση του ΑΕΠ κατά 3,2%, όμως επισημαίνει ότι η Ελλάδα άνοιξε επισήμως τις πόρτες της στους ξένους τουρίστες από την 1η Μαρτίου.

«Η Ελλάδα δεν έχει διαφύγει τον κίνδυνο, αλλά θα πρέπει να θεωρείται ότι κάνει υγιή πρόοδο», επισημαίνουν χαρακτηριστικά οι αναλυτές του οίκου, δίνοντας μεγάλη έμφαση σε ένα στοιχείο που όπως επισημαίνουν, δεν προσέχουν πολλοί: Την αύξηση των καταθέσεων, η οποία είναι κατακόρυφη.

Η επιχειρηματική εμπιστοσύνη παραμένει υψηλή και η μεταποίηση βρίσκεται σε φάση επέκτασης, ενώ το ποσοστό της ανεργίας έχει πέσει σχεδόν στο μισό σε σχέση με πριν από πέντε χρόνια.

Τα κόκκινα δάνεια έχουν μειωθεί σημαντικά υπό το πρόγραμμα Ηρακλής και η ρευστότητα στο τραπεζικό σύστημα έχει βελτιωθεί αισθητά. Σύμφωνα με το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο, ο δείκτης του χρέους/ΑΕΠ θα πέσει κάτω από τα προ-πανδημίας επίπεδα έως το 2023, σημειώνει η Jefferies.

Η ουκρανική κρίση 

Εξηγώντας πώς η Ελλάδα βιώνει τη μία κρίση μετά την άλλη, η Jefferies θυμίζει πως αφότου κατάφερε να κλείσει το κεφάλαιο της κρίσης χρέους, η χώρα υπέστη ένα από τα μεγαλύτερα σοκ από την πανδημία λόγω της μεγάλης εξάρτησής της από τον τουρισμό και μετά ακολούθησε το ενεργειακό σοκ, που «χτύπησε» το εμπορικό ισοζύγιο. Η Ελλάδα εισάγει το 40% του φυσικού αερίου της από τη Ρωσία (33% τον Ιανουάριο) και εξαρτάται για το 71% της ενεργειακής κατανάλωσης από εισαγωγές. Οι ανανεώσιμες πηγές έχουν αυξηθεί από το 6,9% της συνολικής ενεργειακής κατανάλωσης το 2004 στο 15,5% το 2017. Σε αυτό το περιβάλλον, το εμπορικό ισοζύγιο έχει γυρίσει αρνητικό, ενώ το έλλειμμα τρεχουσών συναλλαγών ήταν περίπου 6% στα τέλη του περασμένου έτους.

Όμως, όπως τονίζει η Jefferies, οι οικονομικές επιπτώσεις της ουκρανικής κρίσης δεν έχουν πλήξει το αξιόχρεο, το οποίο όπως δείχνουν δείκτες όπως τα CDS, έχει επιστρέψει στα προ πανδημίας επίπεδα. Άλλωστε, το ΔΝΤ εξακολουθεί να περιμένει ανάπτυξη 3,5% φέτος (εκτίμηση την οποία η Jefferies θεωρεί κάπως αισιόδοξη) και πληθωρισμό 4,5%.