Οι ελπίδες για ένα γρήγορο τέλος του πολέμου δίνουν τη θέση τους σε φόβους για νέες, ακόμη πιο βίαιες επιθέσεις στη Μέση Ανατολή: Το κλίμα στην αγορά έχει γίνει ξανά αρνητικό λίγο πριν το Πάσχα. Η συνθήκη αυτή, εντείνει το άγχος για τους κεντρικούς τραπεζίτες, τους στρατηγικούς αναλυτές επιτοκίων και ομολόγων, σημειώνει σε ανάλυσή της η γερμανική Handelsblatt.
Ο πόλεμος στο Ιράν έχει κλονίσει τη δομή των παγκόσμιων επιτοκίων. Αντί της προοπτικής για προσεκτικές μειώσεις των επιτοκίων, οι επενδυτές αναμένουν τώρα ότι οι κεντρικές τράπεζες θα αυστηροποιήσουν τη νομισματική τους πολιτική, σε ορισμένες περιπτώσεις επιθετικά, πράγμα που σημαίνει ότι αναμένουν να αυξήσουν τα βασικά επιτόκια. Αυτό το νέο σενάριο αύξησης του πληθωρισμού και των επιτοκίων έχει επίσης προκαλέσει αναταραχή στις αγορές ομολόγων – με σημαντικές συνέπειες για τα δημόσια οικονομικά και τους επενδυτές.
Οι κεντρικές τράπεζες υπό πίεση
Ο πόλεμος στη Μέση Ανατολή, έχει βάλει τις κεντρικές τράπεζες σε δίλημμα. Η άνοδος των τιμών του πετρελαίου και του φυσικού αερίου είναι βαρίδι για τον πληθωρισμό. Όσο περισσότερο διαρκεί ο πόλεμος, τόσο ισχυρότερη είναι η αύξηση του πληθωρισμού – με υψηλότερες τιμές σε όλο και περισσότερους τομείς της οικονομίας.
Οι κεντρικές τράπεζες συνήθως αντιδρούν σε αυτό αυστηροποιώντας τη νομισματική τους πολιτική. Ωστόσο, πρέπει να σταθμίσουν τα υψηλότερα επιτόκια με την οικονομική πίεση που προκαλείται από τον πόλεμο στο Ιράν: οι καταναλωτές ενδέχεται να ξοδεύουν λιγότερα, οι εταιρείες ενδέχεται να παράγουν λιγότερο και η ανάπτυξη θα μειωθεί. Εάν οι κεντρικοί τραπεζίτες αυξήσουν τα επιτόκια, για να αντιμετωπίσουν τις πιέσεις στις τιμές, θα επιβαρύνουν περαιτέρω την ήδη εξασθενημένη οικονομία.
Οι επενδυτές εκτιμούν ότι οι κεντρικοί τραπεζίτες θα δώσουν προτεραιότητα στην καταπολέμηση του πληθωρισμού. Αυτό οφείλεται εν μέρει στο γεγονός ότι δεν θέλουν να επιτρέψουν ένα ακόμη πληθωριστικό σοκ όπως αυτό προ τετραετίας. Υπό τις επιπτώσεις του πολέμου στο Ιράν, οι επενδυτές επιτοκίων έχουν αναδιαρθρώσει πλήρως τις στρατηγικές τους τις τελευταίες εβδομάδες.
Μέχρι τον πόλεμο στο Ιράν, μια μείωση των επιτοκίων από την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα κατά τη διάρκεια του έτους θεωρούνταν πιθανή. Τώρα, οι επενδυτές αναμένουν έως και τρεις αυξήσεις επιτοκίων. Οι περισσότεροι οικονομολόγοι είναι κάπως πιο επιφυλακτικοί.
Ορισμένοι κεντρικοί τραπεζίτες της ΕΚΤ έχουν δηλώσει την προθυμία τους να αυξήσουν τα βασικά επιτόκια ήδη από την επόμενη συνεδρίαση στα τέλη Απριλίου. Ο Φέλιξ Σμιτ της ιδιωτικής τράπεζας Berenberg διαφωνεί: «Εάν η ΕΚΤ θέλει πραγματικά να ενεργήσει με βάση τα δεδομένα, όπως ισχυρίζεται επανειλημμένα, θα πρέπει να περιμένει μέχρι τη συνεδρίαση του Ιουνίου για να λάβει μια τεκμηριωμένη απόφαση».
Άλλοι κεντρικοί τραπεζίτες, και ιδιαίτερα η ηγεσία της ΕΚΤ, έχουν δημόσια ζητήσει να υπάρξει υπομονή . Η επιφυλακτικότητά τους έχει μειώσει κάπως τις προσδοκίες της αγοράς: ενώ οι traders κάποτε είχαν εκτιμήσει υψηλή πιθανότητα αύξησης των επιτοκίων στα τέλη Απριλίου, οι αγορές συμβολαίων μελλοντικής εκπλήρωσης είναι πλέον διχασμένες.
Οι πληθωριστικές πιέσεις είναι ισχυρότερες στη Μεγάλη Βρετανία από ό,τι στην Ευρωζώνη. Ως εκ τούτου, η Τράπεζα της Αγγλίας (BoE) δεν μπόρεσε να μειώσει τα επιτόκια τόσο απότομα όσο η ΕΚΤ πέρυσι. Οι επενδυτές υπέθεσαν, επομένως, ότι θα αντιστάθμιζε τις χαμένες μειώσεις επιτοκίων κατά τη διάρκεια του έτους.
Η προοπτική μιας ακόμη αύξησης των τιμών ωθεί τους επενδυτές να επανεξετάσουν τις στρατηγικές τους: Η Τράπεζα της Αγγλίας είναι πιθανό να αυξήσει τα επιτόκια ακόμη περισσότερο σε περιοριστικά – και επομένως οικονομικά επιβραδυντικά – όρια, πιθανώς σε συμφωνία με την ΕΚΤ. Με τις δύο έως τρεις αυξήσεις που προβλέπονται αυτήν τη στιγμή, το βασικό επιτόκιο θα μπορούσε να αυξηθεί μεταξύ 4,25 και 4,5%.
Η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ (Fed ) διατηρεί επίσης το εύρος-στόχο της για τα επιτόκια στο 3,5% έως 3,75%. Η προοπτική μείωσης των επιτοκίων είχε από καιρό ενισχύσει το κλίμα στην αγορά – ίσως πρόωρα, καθώς το κλίμα έχει επίσης αλλάξει στις ΗΠΑ . Οι επενδυτές έχουν εγκαταλείψει το σενάριο της πτώσης των επιτοκίων. Αν και οι ΗΠΑ, ως καθαρός εξαγωγέας πετρελαίου και φυσικού αερίου, είναι λιγότερο ευάλωτες στην ενεργειακή κρίση, οι αυξανόμενες τιμές ενέργειας αυξάνουν επίσης τον πληθωρισμό στη χώρα. Για πρώτη φορά από το 2022, ένα γαλόνι (3,8 λίτρα) βενζίνης κοστίζει περισσότερο από τέσσερα δολάρια.
Η ανάκαμψη στην Τράπεζα της Ιαπωνίας (BoJ) είναι πιο συγκρατημένη. Οι επενδυτές ανέμεναν ήδη μία ή δύο αυξήσεις επιτοκίων πριν από τον πόλεμο στο Ιράν. Τώρα προβλέπονται δύο αυξήσεις μέχρι το τέλος του έτους, αλλά τίποτα περισσότερο. Η σχετικά διστακτική αντίδραση των επενδυτών πιθανότατα σχετίζεται με το γεγονός ότι η Ιαπωνία έχει πληγεί ιδιαίτερα σκληρά από τις συνέπειες του πολέμου στο Ιράν: Η χώρα εισάγει το 90% της ενέργειάς της από τη Μέση Ανατολή. Η κύρια έμφαση δίνεται στις αρνητικές συνέπειες για την οικονομία και όχι στον πληθωρισμό, γι’ αυτό και οι ειδικοί αναμένουν μια μετριοπαθή αντίδραση από την κεντρική τράπεζα.
Οι προσδοκίες για τα επιτόκια είναι επίσης μέτριες στην Ελβετία. Η SNB έχει διατηρήσει το βασικό της επιτόκιο στο 0% από το περασμένο καλοκαίρι. Πριν από τον πόλεμο, οι επενδυτές έκαναν εικασίες για μια επιστροφή στα αρνητικά επιτόκια. Αυτό δεν ισχύει πλέον. Τώρα αναμένουν αύξηση των επιτοκίων μέχρι το τέλος του έτους. Αν και ο πληθωρισμός αυξήθηκε στο υψηλότερο επίπεδο ενός έτους τον Μάρτιο, στο 0,3% παραμένει πολύ χαμηλός. Οι φθηνές εισαγωγές, χάρη στο ισχυρό ελβετικό φράγκο, μετριάζουν τις αυξήσεις των τιμών.
Το παράδοξο με τα γερμανικά ομόλογα
Οι επενδυτές συνήθως αναζητούν καταφύγιο σε γερμανικά κρατικά ομόλογα όταν καταγράφονται αναταραχές στις χρηματιστηριακές αγορές. Τα γερμανικά κρατικά ομόλογα είναι από τα πιο σημαντικά σημεία αναφοράς στις χρηματοπιστωτικές αγορές και θεωρούνται ιδιαίτερα ασφαλή και σταθερά σε αξία.
Αυτή τη φορά, η αντίδραση της χρηματιστηριακής αγοράς είναι ασυνήθιστη. Σε αντίθεση με ό,τι συνηθίζεται σε περιόδους κρίσεων, οι τιμές των δεκαετών γερμανικών κρατικών ομολόγων, μειώνονται: κατά περίπου 3% από τα τέλη Φεβρουαρίου. Αντίθετα, οι αποδόσεις έχουν αυξηθεί στο 3,13%, σε υψηλό 15ετίας. Η απόδοση των διετών γερμανικών κρατικών ομολόγων έχει αυξηθεί ακόμη πιο απότομα, από λίγο κάτω από το 2% έως και το 2,76%.
Τα υψηλότερα ποσοστά πληθωρισμού μειώνουν τις πραγματικές αποδόσεις των κρατικών ομολόγων επειδή έχουν σταθερά επιτόκια. Επομένως, τα κρατικά ομόλογα «δεν αποτελούν πλέον ασφαλές καταφύγιο», προειδοποιεί ο Carsten Brzeski της ING. Ο Robert Greil, επικεφαλής στρατηγικής στην ιδιωτική τράπεζα Merck Finck, σημειώνει: «Η αύξηση των πληθωριστικών προσδοκιών και οι σχετικές κινήσεις των αποδόσεων εξακολουθούν να συνηγορούν κατά της υπερεκτίμησης των κρατικών ομολόγων».
Οι επενδυτές τείνουν να προτιμούν τα νεοεκδοθέντα ομόλογα με υψηλότερα επιτόκια κατά τη διάρκεια τέτοιων περιόδων. Ωστόσο, τον Απρίλιο, οι χώρες της ευρωζώνης αναμένεται να εκδώσουν λιγότερα κρατικά ομόλογα από τα υφιστάμενα ομόλογα που λήγουν. Από τον Μάιο και μετά, οι καθαρές εκδόσεις αναμένεται να αυξηθούν ξανά.
Μια περιορισμένη προσφορά θα μπορούσε να μετριάσει τις απώλειες τιμών και να σταθεροποιήσει τις αποδόσεις, λέει ο Elmar Völker της LBBW. Θα είχε επίσης υποστηρικτικό αποτέλεσμα εάν οι προσδοκίες για τα επιτόκια αποδεικνύονταν υπερβολικές. Ωστόσο, ο Völker αναμένει μικρή ανακούφιση για τα δεκαετή γερμανικά κρατικά ομόλογα ακόμη και τότε: λόγω του αυξανόμενου εθνικού χρέους, προβλέπει απόδοση 3,15% μέχρι το τέλος του τρέχοντος έτους – «πιθανώς υψηλότερη στο αποκορύφωμά της».
Κάθε φορά που οι αγορές ομολόγων δέχονται πιέσεις, οι επενδυτές πωλούν ιταλικά κρατικά ομόλογα πιο εύκολα από ό,τι γερμανικά. Ο λόγος είναι η λανθάνουσα δυσπιστία στα δημόσια οικονομικά της Ιταλίας. Αυτό το μοτίβο επανεμφανίζεται τώρα, ακόμη και αν τα ασφάλιστρα κινδύνου ήταν μέχρι στιγμής διαχειρίσιμα.
Κρίσιμο το spread
Το αποφασιστικό κριτήριο είναι το spread. Οι επενδυτές και η ΕΚΤ παρακολουθούν σχολαστικά το spread. Ο λόγος: Εάν οι διαφορές μεταξύ των χωρών της ευρωζώνης γίνουν πολύ μεγάλες, αυτό θα μπορούσε, στη χειρότερη περίπτωση, να οδηγήσει σε «απεργία» αγοραστών και να πυροδοτήσει μια νέα κρίση του ευρώ. Σε περίπτωση έκτακτης ανάγκης, η ΕΚΤ θα έπρεπε να παρέμβει άμεσα αγοράζοντας επιλεκτικά κρατικά ομόλογα και υποστηρίζοντας τις τιμές τους – ένα θέμα που συνήθως αποτελεί ταμπού.
Η απόδοση των ιταλικών ομολόγων αυξήθηκε κατά περίπου 0,3% περισσότερο από εκείνη των γερμανικών κρατικών ομολόγων τον Μάρτιο. Το spread ανέρχεται πλέον σε 0,9%. Η διαφορά επιτοκίων μεταξύ γαλλικών και γερμανικών κρατικών ομολόγων αυξήθηκε μόνο κατά το ήμισυ, σε 0,7%.
Αυτό είναι αξιοσημείωτο σύμφωνα με τη Handelsblatt, επειδή αρκετοί επενδυτές πρόσφατα έχουν εκφράσει ισχυρότερες επιφυλάξεις για τα γαλλικά παρά για τα ιταλικά δημόσια οικονομικά. Ωστόσο, σε ιστορική σύγκριση, τα spreads είναι μάλλον μικρά. Κατά τη διάρκεια του υπερπληθωρισμού του 2022, η διαφορά επιτοκίων μεταξύ ιταλικών και γερμανικών κρατικών ομολόγων αυξήθηκε σε 2,5%. Στο αποκορύφωμα της κρίσης του ευρώ το 2011/12, ξεπέρασε ακόμη και το 5%.
Οι αναλυτές της Unicredit, αναμένουν επίσης ένα ελαφρώς αυξημένο spread κατά 0,8% τους επόμενους μήνες: «Τα υψηλότερα βασικά επιτόκια της ΕΚΤ και η χαμηλότερη όρεξη για ανάληψη κινδύνου πιθανότατα θα επηρεάσουν τα ιταλικά κρατικά ομόλογα». Ωστόσο, στο μέλλον, οι οικονομικές και πολιτικές προοπτικές της Ιταλίας θα είναι και πάλι πιο σημαντικές από την κυμαινόμενη αντίληψη κινδύνου στις αγορές.
Πλήγμα για τα βρετανικά ομόλογα
Οι αγορές ομολόγων του Ηνωμένου Βασιλείου επλήγησαν ιδιαίτερα σκληρά: η απόδοση των δεκαετών ομολόγων αυξήθηκε κατά περισσότερο από 0,75% στο αποκορύφωμά της, φθάνοντας πάνω από 5%. Πρόκειται για μια σημαντικά μεγαλύτερη αύξηση από αυτήν που παρατηρήθηκε με συγκρίσιμα ομόλογα του αμερικανικού δημοσίου.
Οι επενδυτές δεν εμπιστεύονται τα βρετανικά δημόσια οικονομικά από την εποχή της Λιζ Τρας: Το φθινόπωρο του 2022, απέρριψαν τα σχέδια προϋπολογισμού της τότε πρωθυπουργού. Η επακόλουθη αύξηση των αποδόσεων κατά περισσότερο από 2% πυροδότησε κρίση στις βρετανικές χρηματοπιστωτικές αγορές, οι επιπτώσεις της οποίας εξακολουθούν να είναι αισθητές σήμερα.
Ο Τζο Μάχερ της Capital Economics πιστεύει ότι είναι απίθανο οι αποδόσεις να αυξηθούν ξανά τόσο δραματικά. Η Τράπεζα της Αγγλίας έχει λάβει προφυλάξεις. Ωστόσο, ένα μεγαλύτερο μερίδιο των βρετανικών κρατικών ομολόγων κατέχεται πλέον από ξένους επενδυτές και hedge funds. Αυτά θα μπορούσαν να επιδεινώσουν το sell-off εάν η ενεργειακή κρίση δεν επιλυθεί σύντομα.